20 Jul 2017 – 與信星集團(1170)管理層會面筆記

Larry Hung及Michael Kan於本週二到信星集團(1170)辧公室，與其管理層會面，要點如下：

生產業務
公司大部分訂單以美金計價，而成本則以生產地計算為主，現時主要為越南、柬埔寨及中國。

理論上美金強，訂單會少，但是成本會下跌；如果美金弱，訂單多，但是成本上升。現時公司沒有任何貨幣對沖措施。

越南盾兌美金今年至今變動不大，人民幣兌美金則升了約3%

現時產能使用率達75%，理想最高使用率在80至85%，未來2年無大產能拓展計畫，要視乎訂單情況。預期明年的訂單將會比今年好，主要是存貨週期穩定。

客戶現時主力為Skechers及Asics，以往主力New Balance佔比將會陸續減少，由於Model 574現時不再流行，加上受「新百倫」版權事件影響銷售，令其單量及水位不吸引。

人工成本
現時中國大約$4000-5000，越南南越大約是中國的一半，柬埔寨大約只是$1000多，

Concept Line
現在公司在南越設立了4條Concept Line，實行lean production，工人數目大大由每條生產線500人減少至300人，預期可進一步減少至100多人，這樣將大大減輕成本。

但是這款新產線並不是每款鞋款也適合，要視乎實際情況；總體而言，未來生產效益會繼續提升，通過automation減省人手。

零售業務
零售業務已經全數撥備，現在只剩下數百萬元的存貨待處理（已全數減值），相信未來只有回撥的可能。
零售業務去年還虧損2千多萬，今年將不會再見到類似虧損。
零售業務過往使用尖沙嘴總部21/F作辦事處，現時將會考慮出租或出售。
我們認為零售業務過去累積的虧損或許能夠作一些稅務安排，以減低未來整體公司的稅付。

資本開支
暫時未有巨大的計劃，大約預期是未來3年花費1千萬美金左右。

合營公司
公司在中越有一合營公司，擁有股權40%，主要藉另一夥伴公司的技術及經驗，生產一些高技術、高毛利的產品，更多像ODM的生產模式，有機會接到一些主要運動品牌的功能鞋款。
現時有3條生產線在試產中，目標一年內加至10條生產線。

毛利率
毛利率去年上升至18%以上，主要因為效率提升和退出某些低毛利產品。預期還有上升空間。

現金管理
每年自由現金流達1.5億元至2億元。
現時帳面上持有7.7億元，估計這次業績後派息會減少至7億元；但早前中山賣地收益還有尾聲9000萬元將會在這兩個月內收到，屆時手上現金將高達8億元（接近50%市值）
我們預期公司將會繼續保持高派息，而且會考慮維持特別息派發，因為過往公司大約保持5億元的現金，現時擁有3億元的盈餘可供派發或者回購股票。

處理閒置資產
除了會考慮處理香港的寫字樓外，現時還有珠海及江西的土地可供處理。

總結
信星現時估值合理至偏低（如果考慮ex-cash PE只有中單位數），我們預期今年盈利增長主要靠終止零售業務及生產效率提升而推動，我們保守估計增長將會較去年全年核心盈利（1.3億元）達到10-20%之間，同時派息將高達10厘或以上。

過往公司的發展也是快速發展，然後有一段時間consolidation period，然後再次踏上增長。現時我們認為公司正是處於consolidation period，希望可於2018年步入另一增長之途。

公司未來會繼續優化生產效率，並且適時出售閒置資產，相信會持續透過派發特別股息回饋股東。

留意管理層重視風險管理多於業務增長，所以策略上需有耐性持有，待業務再踏上另一上升週期，不過股價期間或會受惠於派發較預期理想的股息

(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有信星集團(1170)) 

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