9 Jan 2018 – [與管理層會面系列] 跟進市場對珩灣科技(1523)的憂慮

Larry Hung於12月尾到珩灣科技(1523)辦公室與管理層見面，作再跟進，要點如下：

[市場概況]
– 早前公司委託IDC進行行業研究，報告指出整個SD-WAN市場從現時至2021年的複合增長將達65%，其中應該Wireless的增長更快。

– 其中公司在Wireless的行業份額應該達22%。

[公司現況]
– 公司主要的生意在Wireless市場，大概佔50%的銷售；其次是Wired市場，大概佔20-30%的銷售
（外國很多競爭，尤其是大公司Cisco）；最後則為Cloud和保養銷售。

[預期收入增長(Guidance)]
– 我們認為銷售應該高達30% 增長（應該至少維持至2018年），另外Non GAPP 盈利增長應大於30%。

[會計師辭任]
– 早前Delotte辭任，及後換成EY作會計師，曾經令市場擔心公司的corporate governance。經了解過後，更換會計師的原因是公司不滿Delotte在公司上市後大幅調高每年審計費用50%，於是便作出更換，跟業績或審計沒有任何關係。我們認為這符合主席一直以來實事求是的作風。

[財務總監FC辭任]
– 據說同樣是薪酬問題，公司於是改任原來的IR兼任CFO。

[原料上升會對GP Margin帶來壓力？]
– 公司17 1H的毛利為59%，稍為下跌，主要是Product Mix的影響。17 2H的毛利應該受Product Mix影響而有所改善。

– 另外，公司認為現時是產品拓展階段，銳意發展，並不介意短期犧牲一點margin來換來更多生意，因為長遠可以通過cloud platform、保養等來賺錢。或者將來客戶upgrade其他設備會第一時間想起Peplink，這也會有幫助。

[1H Inventory上升了？]
– 珠海是1H加了新supplier，另外公司不擔心原材料有impairment 風險，因為不同地方科技應用timing不同，有機會某些產品在成熟市場賣完可賣到其他新興市場。

[Direct customer]
– 美國一家大型科網公司是其中一個例子，現在是Second largest customers。公司也銳意發展Direct Customer，不單單依賴distributor作銷售。

[Vs. 同業售價？]
– 譬如以Wireless SD-WAN為例
— Single LTE；競爭對手多，match別人價錢，但是feature會多一點。
— Multi LTE；feature強於對手，可以收Premium。

[R&D Expenses？]
– 銷售額的18-19%，為了保持競爭力，也為了打入IOT device。

[Order visibility？]
– 一般只有半個月多一點，暫時可看到1月中。

[同業上市併購情況？]
– 歐洲做SD-WAN的一家公司被法國一家工程公司ENGIE收購。沒有披露作價。

[KPI]
– 不著重銷售增長，主力著重於盈利。

[其他]
– 未來考慮每一季度作Business Update。

[總結]
– 我們認為公司的核心競爭力優秀，SD WAN將會持續維持高增長水平，短期內競爭對手要追趕公司的技術並不容易。我們預期未來2-3年銷售增長應能夠維持在30-40%的水平，而盈利增長能否比銷售快則視乎毛利和開支情況。

– 18財年我們預期現價應該還高達PE20倍或以上，而這個估值相對上有點高，相信市場是考慮了公司有機會被其他同業（如Cisco等）收購而附加了收購溢價在內。

– 這次我們親身拜訪了公司位於荔枝角的辦事處，辦事處沒有豪華裝修，只是非常一般樸實的工業寫字樓設計，內裡員工有多個國籍。整體感覺良好。

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