6 Jul 2019 – [與管理層會面] 流感藥之王：東陽光藥(1558)

(By Larry Hung – 增長股專家)

我上周四與東陽光藥（1558）的管理層會面，不過由於工作繁重的關係，因而未能即時公佈。

– 主打產品可威增長應能持續

先回顧一下東陽2019年Q1的銷售和盈利數據，數據當時大幅超越市場預期，但股價卻先高開後低收。管理層認爲這是市場持續對可威的增長性存在擔心，但是他們卻不以爲然，他們認爲可威的增長至少還可以走多幾年。

從各方的渠道得知，東陽Q2的銷售應該也很不錯，同比會呈現很好的增長（因爲去年的低基數效應）；而且公司自去年年底開始加强基層渠道下沉和OTC藥店拓展，這方面陸續帶來的貢獻。

– 公司背靠大股東東陽研究所

大股東在内地擁有一所藥業研究所，規模非常龐大，而東陽作爲大股東旗下唯一的藥業上市平臺，將可以優先將一些潛力品種進行收購和後續銷售。

東陽去年曾經從研究所收購了6個品種，這些品種今年已經在推，將有機會帶來近億元的銷售。另外，東陽自黑石基金（Blackstone）認購可換股債券（CB）後，也再次向研究所收購27個品種，這次交易將會在稍後由股東於股東大會上審批。這次收購的27個品種將會附有特定銷售/營運目標，類似保底的條款。

首批流感藥以外的藥品已經在19年第一季陸續展開銷售，每一個品種大概1000至2000萬左右，暫時合乎管理層預期。

管理層也表示會繼續積極考慮收購東陽研究所旗下產品、甚至研究人員及成果等研究資產，因爲他們一直認爲投資市場不給東陽高估值的原因是缺乏研發和產品單一，因此他們積極考慮不同方案，估計有進一步方案也會是明年的事。

– 銷售渠道

東陽的主力銷售點過往在廣東，然後自2017年開始陸續加快進入其他市場。同時，自2018年開始，東陽建設了全國性的銷售網絡，並由四大銷售團隊分別管理，分別是等級醫院自營隊伍、全科線自營隊伍、醫院招商隊伍、OTC自營隊伍。
銷售團隊人數因而在過去一年激增3倍，公司的新品種也將依賴這些銷售團隊作推廣。

今年Q1的費用率上升了一點，隨著新品種也陸續進入銷售，估計費用率還是會繼續上升（暫未見頂），但是管理層也會妥善控制增幅。

– 風險

首先第一個風險永遠是降價的問題，不過由於暫時可威的同類競爭不多、也不大，因此這方面或許暫時不太擔心。而且國家藥品第二批降價估計在今年下半年出臺，但是暫時還未約談過東陽，估計根本不在名單内，今年内基本上沒有降價風險。

其次是羅氏也有一隻抗流感的產品在美國、日本，甚至香港獲批上市，據説效力比可威更佳，而且只需服用一次療程便可。市場或許會擔心相關產品很快也會在中國獲批，繼而帶來競爭。東陽管理層表示他們也密切關注，不過由於這個新產品的銷售價格應該會較高，而且日本等地患者曾出現耐藥性問題，因此也不是太擔心這個潛在競爭。

– 公司主要業務：

東陽現時生產、推廣及銷售合共33款醫藥產品，產品線覆蓋抗病毒、內分泌及代謝疾病兩大領域。根據2018年財務報表資料，頭五大核心產品為可威、爾同舒、歐美寧、欣海寧、喜寧，分別占到總營業額的90%、4%、2%、1%及2%。其中可威一直被作爲主打產品和現金牛，對公司業績影響重大。

– 估值

公司今年通過了回購方案，因此可以在估值較低時出手回購以支撐股價，因此投資者不難見到早前股價掉到$38以下，公司也已經不斷回購，我認爲那個位置附近是公司的底部。反而，公司今年業績應該很不錯，我估計公司最快能夠在今個月月底公佈盈喜，增長將會非常顯著。

最後，東陽歷史PE一般介乎10至20倍左右，今年Q1已經錄得7.76億元盈利，比去年1H的6.35億元還要高；在Q2的優良業績預期下，我估計現時PE也是只有8倍左右，更不用說潛在品種的未來銷售數據。

雖然，單品種藥品爲主的醫藥股估值一般相對較低，但是我想東陽在如此高增長下，至少也值個10倍吧，因此上升空間應該遠高於下跌空間，股價最少應該見5字頭吧。

(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))