23 Jul 2019 – 與管理層會面 – 億勝生物科技(1061)
分類: 與管理層會面
8 Jul 2019 – [與管理層會面] 美容與醫療雙結合的醫思醫療(2138)
(By Larry Hung – 增長股專家)
– 醫學美容
醫學美容是公司起家的業務，基本上已經非常熟悉和了解。管理層強調他們所有輕醫美療程均是出自醫生之手，而且所採用的方式都是相對安全具備認證的技術，因此過往也沒有發生過重大事故。
管理層認為市場依然極度分散，也具備潛力繼續發展下去。
– Medical service 公司第二大業務，佔銷售28％
管理層認為這部分存在很大發展空間，而且業界並不是把客戶服務感受當第一位，也不是應用很多科技去改善流程。而且，公司一開始是選擇單純地轉介客戶給其他醫療機構，但是慢慢發現這邊生意越做越大，為何不自己做，反而更好服務到客戶呢！
公司過往數年收購不少醫療服務品牌（包括醫生），他們相信這將可以更加一站式服務客戶，譬如現在旗艦店連剪髮和修甲服務也有。
現時公司有超過88位醫生，基本上每次公司收購新醫療服務公司也會以控股為目標，而且原來股東（醫生）也會保留部分股份（除了牙科服務外，公司是100％收購），每次收購也是以現金。收購價格及盈利保證也是因人而異。公司除了收購醫療集團外，也會選擇邀請醫生從私人執業/醫管局出來成為合作伙伴，發展醫療業務。
對專業醫生來說，公司的吸引力在於可以介紹到客源，而且免去了他們需要管理醫務所的煩惱事，甚至公司可以幫忙建立師徒制度，讓整套管理制度化，賺錢能力更好。
– 騰訊企鵝醫生的合作
去年跟騰訊首次商談，大約談了數個月便落實合作，因為騰訊也很希望切入醫療這個領域，尤其是診所。
公司將會開立20間跟企鵝醫生合作的GP診所，會以科技upgrade客戶的服務體驗，譬如可以用APP拿籌，並知道什麼時間可以真正看到醫生，甚至不用等候拿藥，藥品可以直接送到office或者家中等。
另外，病人病歷再不會用紙卡儲存，將會用電子化。
對於這個業務，公司不期望會賺大錢，但是相信是一個很好的流量入口。
– 員工管理
公司現時大約有300多個Relationship Manager（Top 10 Performer也大約佔上10％銷售），基本上每個客戶走進來公司，無論選擇任何服務作為入口，Relationship Manager也能夠透過對話或者實際需要中發掘其他潛在的服務需求，從而再進行專業諮詢和介紹。
公司有很清晰的KPI去分享利潤，同事們知道upsell到不同的服務會可以得到多少佣金，這部分激勵了員工積極性。
另外，公司的turnover rate也很低。
– 收購Marketing公司
公司最近公布收購一家marketing公司的60％權益，是希望加強在這方面的投入。
– 內地業務
公司現時在主要城市均設立了Dr Reborn的醫美診所，但是說實在貢獻還是不能跟香港相比。公司的目的是為了培養更多客戶到香港消費，始終這種醫療旅遊的消費會較高。
暫時，內地旅客佔整家公司近40％銷售，而平均每個內地客人的單價消費高20-30％。
– DR 事件與公司沒有聯繫
市場中曾有流傳公司當年收購了不合規的DR，實際上這是誤解。因為當年DR出事，公司只是出了一個方針去接收受DR影響的客戶；而且公司也是後來請了部分從DR離職之員工，因此不存在任何收購。
總結：
我們一直希望尋求位於優秀賽道的企業，而美容及醫療一直也是我們關注的領域。
醫思醫療的布局和執行力深深地令我感到impressed，我唯有卡在地方是市場究竟會給多少估值此類公司。如果單以美容股作bemchmark，或許高派息底下也只有10倍PE；如果從醫療診所的角度去看的話，或許PE可以高一點至20倍左右。
至於增長方面，我認為市場空間依然遼闊，還有很大的空間去發展，因此這方面我反而不擔心。我們樂於繼續成為股東持有，耐心等待。
但不得不注意的風險是，始終醫學美容方面，他們較多是輕醫美形式，雖然均是由專業醫生負責，但是也始終會有潛在風險（醫院也同樣有類似問題，無論多小心也好），這個擔憂需要用注碼來控制風險。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有醫思醫療(2138))
6 Jul 2019 – [與管理層會面] 流感藥之王：東陽光藥(1558)
(By Larry Hung – 增長股專家)
我上周四與東陽光藥（1558）的管理層會面，不過由於工作繁重的關係，因而未能即時公佈。
– 主打產品可威增長應能持續
先回顧一下東陽2019年Q1的銷售和盈利數據，數據當時大幅超越市場預期，但股價卻先高開後低收。管理層認爲這是市場持續對可威的增長性存在擔心，但是他們卻不以爲然，他們認爲可威的增長至少還可以走多幾年。
從各方的渠道得知，東陽Q2的銷售應該也很不錯，同比會呈現很好的增長（因爲去年的低基數效應）；而且公司自去年年底開始加强基層渠道下沉和OTC藥店拓展，這方面陸續帶來的貢獻。
– 公司背靠大股東東陽研究所
大股東在内地擁有一所藥業研究所，規模非常龐大，而東陽作爲大股東旗下唯一的藥業上市平臺，將可以優先將一些潛力品種進行收購和後續銷售。
東陽去年曾經從研究所收購了6個品種，這些品種今年已經在推，將有機會帶來近億元的銷售。另外，東陽自黑石基金（Blackstone）認購可換股債券（CB）後，也再次向研究所收購27個品種，這次交易將會在稍後由股東於股東大會上審批。這次收購的27個品種將會附有特定銷售/營運目標，類似保底的條款。
首批流感藥以外的藥品已經在19年第一季陸續展開銷售，每一個品種大概1000至2000萬左右，暫時合乎管理層預期。
管理層也表示會繼續積極考慮收購東陽研究所旗下產品、甚至研究人員及成果等研究資產，因爲他們一直認爲投資市場不給東陽高估值的原因是缺乏研發和產品單一，因此他們積極考慮不同方案，估計有進一步方案也會是明年的事。
– 銷售渠道
東陽的主力銷售點過往在廣東，然後自2017年開始陸續加快進入其他市場。同時，自2018年開始，東陽建設了全國性的銷售網絡，並由四大銷售團隊分別管理，分別是等級醫院自營隊伍、全科線自營隊伍、醫院招商隊伍、OTC自營隊伍。
銷售團隊人數因而在過去一年激增3倍，公司的新品種也將依賴這些銷售團隊作推廣。
今年Q1的費用率上升了一點，隨著新品種也陸續進入銷售，估計費用率還是會繼續上升（暫未見頂），但是管理層也會妥善控制增幅。
– 風險
首先第一個風險永遠是降價的問題，不過由於暫時可威的同類競爭不多、也不大，因此這方面或許暫時不太擔心。而且國家藥品第二批降價估計在今年下半年出臺，但是暫時還未約談過東陽，估計根本不在名單内，今年内基本上沒有降價風險。
其次是羅氏也有一隻抗流感的產品在美國、日本，甚至香港獲批上市，據説效力比可威更佳，而且只需服用一次療程便可。市場或許會擔心相關產品很快也會在中國獲批，繼而帶來競爭。東陽管理層表示他們也密切關注，不過由於這個新產品的銷售價格應該會較高，而且日本等地患者曾出現耐藥性問題，因此也不是太擔心這個潛在競爭。
– 公司主要業務：
東陽現時生產、推廣及銷售合共33款醫藥產品，產品線覆蓋抗病毒、內分泌及代謝疾病兩大領域。根據2018年財務報表資料，頭五大核心產品為可威、爾同舒、歐美寧、欣海寧、喜寧，分別占到總營業額的90%、4%、2%、1%及2%。其中可威一直被作爲主打產品和現金牛，對公司業績影響重大。
– 估值
公司今年通過了回購方案，因此可以在估值較低時出手回購以支撐股價，因此投資者不難見到早前股價掉到$38以下，公司也已經不斷回購，我認爲那個位置附近是公司的底部。反而，公司今年業績應該很不錯，我估計公司最快能夠在今個月月底公佈盈喜，增長將會非常顯著。
最後，東陽歷史PE一般介乎10至20倍左右，今年Q1已經錄得7.76億元盈利，比去年1H的6.35億元還要高；在Q2的優良業績預期下，我估計現時PE也是只有8倍左右，更不用說潛在品種的未來銷售數據。
雖然，單品種藥品爲主的醫藥股估值一般相對較低，但是我想東陽在如此高增長下，至少也值個10倍吧，因此上升空間應該遠高於下跌空間，股價最少應該見5字頭吧。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))
6 May 2019 – [與管理層會面] 澳優乳業(1717)Q1業績佳 盈喜公佈
今天港股因特朗普突然變面而大跌，眾多股票大跌，組合也因而少不免收到拖累。但是我認為最佳的應對方法還是繼續持有核心好股票，也趁股市回調的機會買入好股票，方是應對之道。
我們組合內的持股有不少也交出遠比大市好的表現，譬如昨天提及的香港寬頻（1310）及今天剛公佈盈喜的澳優乳業（1717）。
澳優近來股價表現強勢，相信是市場早預期第一季度業績將會不錯。我也在中午盈喜公佈後，第一時間聯絡財務總監了解細節，也將第一手資訊分享出來。
澳優第一季度盈利大幅增長（遠高於收入增長），這主要是因為公司的毛利持續提升，同時費用減少（譬如早兩年影響業績的空運費用等）及稅務減少（旗下的羊奶粉公司去年確認能拿到高新科技稅率，只繳交15％稅率，去年Q1還未確定，因此今年Q1的稅項會大大降低。
管理層表示過去一年，公司每個季度也在財務數據上進步，而他們也有信心會持續做好。
至於產品方面，我問及今年以來產品有否提價，管理層表示還在考慮中，未有定案。
而且國內的增值稅VAT已於今年4月1日從16％減少至13％，這也將會提升Q2起每個季度大約1％的淨利潤率。
總的來說，暫時我還看不到澳優的增長勢頭有任何放慢的跡象，我會耐心繼續持有，享受股價上升帶來的回報。自我們於2017年6月開始覆蓋澳優（當時首次買入為$4以下），我們一直是長期股東，也感謝澳優的管理層為我們數以倍計的回報。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有香港寬頻(1310)及澳優乳業(1717))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
1 May 2019 – [與管理層會面] 流感藥之王：東陽光藥(1558)
(By Larry Hung – 增長股專家)
早前，我們與東陽（1558）的管理層會面，不過由於工作繁重的關係，因而未能即時公佈。
碰巧東陽在剛過去的周末公佈2019年Q1銷售和盈利數據，數據應該大幅超越市場預期，但股價卻先高開後低收。管理層在前天早上也召開了投資者電話會議，我也參與其中，其中管理層提到Q1的優秀業績主要是受到抗流感藥可威的帶動，而且是基層渠道下沉和OTC藥店拓展帶來的貢獻。
Q1東陽的銷售收入為19.05億元人民幣（下同），歸母利潤7.76億元。首季度銷售和盈利分別占到了去年全年的76%、82%。
– 公司主要業務：
東陽現時生產、推廣及銷售合共33款醫藥產品，產品線覆蓋抗病毒、內分泌及代謝疾病兩大領域。根據2018年財務報表資料，頭五大核心產品為可威、爾同舒、歐美寧、欣海寧、喜寧，分別占到總營業額的90%、4%、2%、1%及2%。其中可威一直被作爲主打產品和現金牛，對公司業績影響重大。
– 公司背靠大股東東陽研究所
大股東在内地擁有一所藥業研究所，規模非常龐大，而東陽作爲大股東旗下唯一的藥業上市平臺，將可以優先將一些潛力品種進行收購和後續銷售。
東陽去年曾經從研究所收購了6個品種，這些品種今年已經在推，將有機會帶來近億元的銷售。另外，東陽自黑石基金（Blackstone）認購可換股債券（CB）後，也再次向研究所收購27個品種，這次交易將會在稍後由股東於股東大會上審批。這次收購的27個品種將會附有特定銷售/營運目標，類似保底的條款。
– 銷售渠道
東陽的主力銷售點過往在廣東，然後自2017年開始陸續加快進入其他市場。同時，自2018年開始，東陽建設了全國性的銷售網絡，並由四大銷售團隊分別管理，分別是等級醫院自營隊伍、全科線自營隊伍、醫院招商隊伍、OTC自營隊伍。
銷售團隊人數因而在過去一年激增3倍，公司的新品種也將依賴這些銷售團隊作推廣。
– 可威的未來增長前景
雖然過去兩年，可威的增長非常强勁，某部分原因是因爲流感蔓延；但同時也不能否認可威在加大推廣和渠道完善下得到更好的放量需求。我對可威的發展潛力還不太擔心，我相信未來數年至少能夠保持20%+的增長。
管理層在電話會議表示現時可威的渠道庫存非常健康，大約只有一個月左右；而且暫時看Q2的數據同比也有不錯的增長。
– 風險
首先第一個風險永遠是降價的問題，不過由於暫時可威的同類競爭不多、也不大，因此這方面或許暫時不太擔心。
其次是羅氏也有一隻抗流感的產品在美國、日本，甚至香港獲批上市，據説效力比可威更佳，而且只需服用一次療程便可。市場或許會擔心相關產品很快也會在中國獲批，繼而帶來競爭。東陽管理層表示他們也密切關注，不過由於這個新產品的銷售價格應該會較高，而且日本等地患者曾出現耐藥性問題，因此也不是太擔心這個潛在競爭。
– 估值
最後，東陽歷史PE一般介乎10至20倍左右，今年Q1已經錄得7.76億元盈利，比去年1H的6.35億元還要高，假設全年大概可以做到14-15億元盈利，那麽現時PE也是只有10倍左右，更不用說潛在品種的未來銷售數據。
雖然，單品種藥品爲主的醫藥股估值一般相對較低，但是我想東陽在如此高增長下，至少也值14-15倍吧，因此上升空間應該遠高於下跌空間。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))
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9 Apr 2019 – [與管理層會面] 穩打穩紮的利亞零售(831)
(By Larry Hung)
我和Michael Kan於3月28日造訪利亞零售(831)總部，向CFO了解集團去年業績增長理想的原因，及Fast Fashion眼鏡店Zoff在香港的發展前景，摘要如下。
– 出售Fingerpoint指點
公司已於3月初完成出售，雖然並沒有指明新買家是誰，但是從公開資料所得，我們不難判斷應該是TVB把這個業務買走，並併入Big Big Channel之中。
出售淨額也不清楚，估計不多，或許只有數百萬，但是往後再不用就此而蝕錢，每年最少可以節省近千萬。
– 眼鏡店Zoff
眼鏡店是公司重點發展的新業務，並由公司MT出身的同事林琳先生出任總經理。他過往也是負責開拓新業務，現時則重點負責眼鏡業務。
眼鏡業務是跟來自日本的Zoff合作，主要是Zoff也希望拓展海外市場，兩者一拍即合。現在公司需要每年付出Royalty給日本總公司，同時日本公司會負責生產、設計、供貨及市場推廣等。公司能夠針對每一次的新品，針對性地按需下單，譬如過往Zoff曾推出Star War主題的眼鏡，因為公司了解到香港市場對Star War產品並不熱烈，因而便可以選擇性地減少入貨。
眼鏡店現時已有6間，公司認為香港市場在未來2年內也可以多開12-20間，大約可以做到每個主要區域都有一間。暫時而言，全部眼鏡店均能夠在開業的1-2個月內Cash Flow Breakeven，而且現時整個眼鏡業務應該已在賺錢。
一般市面上的眼鏡店大約日均Sales大約是1萬左右，但是Zoff品牌大概能夠做到4-5萬。雖然管理層認為或許隨著分店開多了，有機會令到單店日均Sales下跌，但是起碼暫時依然看不到，而且他們認為Zoff這種像Zara、H&M式的銷售模式將會打擊傳統眼鏡業，創造新的需求。
實際上，日本另外兩家與Zoff類似的公司也已經在香港開展業務，分別是Jins及Owndays。公司認為他們比較著重功能性，而Zoff主打Fashion路線，客路會有所不同。
公司的Zoff開店權包含港、澳和南中國，南中國業務的開拓將會是2020年或之後的計劃。
– 便利店
便利店業務在經歷數年的盈利沒/低增長後，去年再次呈現突破，為什麼盈利增長快了？
實際上便利店業務多年也能維持銷售增長，過去數年盈利未見改善，主要是香港租金、人工成本上升過快。
但是，去年公司看到租金開始減慢升幅，而且公司內部開拓了新方式去吸引人流，就是將OK齊齊印正式App化。簡而言之，以往大家需要儲印花來換禮物，現在一切已經可以在App入面做到，只要市民用八達通消費，所有優惠或印花已經可以寄存在App內，使用方便。
再者，每當OK便利店有優惠時，也可以率先用App作Push推廣，鼓勵了市民的repurchase。
現在App的登記用戶已達1.2萬，管理層會持續加強這部分的創新，以繼續引流到店內消費。
– 聖安娜
去年內地人民幣曾經急升，因而也影響到內地業務的P&L。
管理層依然期望內地部分能夠在年內扭虧，而香港業務應該也是穩定的。
公司會為聖安娜也推出類似便利店的App，期望也能達到相類似的效果。
– 其他
對於公司而言，沒有業務是不能出售的，只要價錢合理便可。
– 流通量
公司層也知道流通量是其中一大問題，但是這也沒法解決，因為眾多基金股東長期持有，少作買賣。
總結：
公司管理層公開表示今年目標盈利增長20%，我們認為這是大概率能夠做到的事，主要是因為出售指點（節省千萬）、便利店繼續增長、內地聖安娜扭虧（節省數百萬）、眼鏡業務開始實現盈利，這幾點疊加起來應該能夠在去年的基礎上實現增長。
再者，今年是公司成立的週年紀念（抱歉忘記了實際數字），因為我認為有很大機會會再派發特別股息。過往公司派發特別股息的方法，一般是派發手上一半的現金，意味著股息有機會突破6%。
利亞生意模式穩健，過往估值上限可達22-23倍，現價往績PE只有17倍左右，upside連股息應該有30%或以上。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有利亞零售(831))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
2 Apr 2019 – [經濟一週「博立群股」] 小而美的醫藥股 – 億勝生物科技(1061)
(By Larry Hung – 增長股專家)
我們長期跟蹤的億勝生物科技(1061)再次交出亮麗的2018年全年業績，其中下半年的收入、毛利及純利按年增幅均比上半年理想，毛利率及純利率皆有進步；連存貨周轉天數也有改善，負債比率進一步降低至只有中單位數，淨現金增加不少，業績也於業績公布後顯著造好。
為此，我也特地於業績會後單獨商約管理層作進一步交流，藉此了解箇中來龍去脈。實際上，億勝近5年的收入及純利均達到20%以上的增長，但是以嚴總為首的管理層認為公司還有巨大的提升空間，尤其是銷售費用方面。管理層認為過往銷售費用平均比行業大約高10-20個百分點，這方面影響到公司純利。因此，公司於2018年下半年大力提升效益，為每位員工制定具體KPI，只要有任何一項KPI未能達到，員工的花紅也要按比例扣減，目的是希望提升優秀員工的分成，同時淘汰表現較差的員工。雖然這個改革只執行了半年，但是員工數字既減少了，同時人均銷售額卻同比增長達40%。公司認為2019年還繼續有提升空間，我們可以合理預期人均銷售額還有提升的空間，而銷售費用率可以降到50%或以下。
另外，我們也討論到帶量採購的影響，公司認為暫時看不到對自身有任何影響。而今年公司也預期有新催化劑，就是增進計劃下投資的SKQ1滴眼液已完成第三期臨床實驗的第一階段，希望在未來3-6個月內得到FDA的審批，再進入下一個階段。億勝透過1500萬美元的投資，可換取未來這款滴眼液的全球40%銷售，一旦成功獲批投入市場，將有機會再做一家億勝，絕對值得期待。公司表示如果此藥能通過FDA第三期臨床第一階段，將很大機會通過第二階段，也意味著成功獲批上市的機會非常之高。公司也在考慮會否再追加投資額，當然也需要看往後會否有其他公司加入投資。至於其他增進計劃的投資，相信短期內並不會有盈利貢獻，2020年後才會有更多的機會。
最後，我假設億勝於2019年再度取得20%或以上的盈利增長，現價計算市盈率只有13倍左右，估值絕非昂貴；如果再加以考慮長期催化劑的話，相信股價向上的空間比向下要大。再者，管理層目標遠大，主席嚴總也希望公司能夠在未來一年爭取被納入港股通，以提升公司股份的交投和吸引力。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有億勝生物科技(1061))
31 Mar 2019 – 拜訪科聯系統(46)後記
(By Michael Kan – 增長股專家)
科聯系統(46)為其中一間本地老牌資訊科技公司，1991年成立，1998年上市，較另一間同業自動系統(771)遲了一年。自動系統是我印象很深的公司，當年以$1.18招股上市，但不足額認購，股價表現自然不理想，我當時藉閱報感受到美國正展開資訊科技投資風潮，所以在$0.8買入此股，待至2000年科網股熱潮時以$4沽出，很開心吧？也不全是，一來只是小注，二來沽出後翌日又倍升至$8，可見當年的瘋狂。至於科聯系統，因有長和(1)的近12%持股，股價更曾升至$30以上，招股價也只是$1.04。
科聯系統一直業績穩定，3月6日公布的去年全年業績更有理想增長，其後股價至週五升了13%至$3.7，是2015年港股大時代後的新高，此股派息持續理想，以最新高價計，歷史息率仍有5.7%，歷史市盈率則為13.3倍，以市盈率估值區間10.6至14.4倍間看，合理市盈率在12.5倍，現價屬偏貴，不過若果今年每股盈利按年升6%，現價便變成合理，以過往三年的盈利增幅作標準，純以估值看現價應仍有投資價值，美中不足是股票成交往往偏少。
再看看其股權結構，創辦人吳長勝持有47.8%，現時仍積極參與日常營運；第二大股東長和仍不變地持有11.8%；第三大股東是許幼文，和集團沒有特別關係，只是看好公司的獨立投資者，買得較多；第四大股東則是知名的David Webb，3月22日還增持0.04%至6.05%。至於自動系統，早年已賣盤給北京華勝天成科技，持股$56.5%，今年股價走勢比較差，尤其是公布業績後。
就此種種，我重新對科聯系統產生了興趣，第一件事自然是分析其業績，2018年全年收入及毛利按年皆升11%，毛利率由56.5%升至56.8%。純利更按年升25%，純利率由21.4%升至24.2%，因成本控制理想，銷售開支及行政開支皆比收入增幅少。
這個行業不涉存貨問題，營運現金流還看向客戶的收數期，而集團的貿易應收款項週轉只有55天，現金循環週期天數更是負數，難怪一直沒有負債，每年營運活動現金流入持續高企，去年尾的淨現金仍有約2.6億港元，因此每年也有理想派息。
看集團近三年的生意分佈，應用服務佔收入約55%，解決方案及集成服務則佔收入約45%。至於地區分佈，國內收入佔比約25%。
為了更了解集團業務與發展，我和投資友儕在3月22日造訪其位於數碼港的辦公室，與管理層會面，其後才得知當天正是David Webb增持股權的日子。此次會面近兩小時，整體感覺集團及管理層很踏實，此亦是我一直對此公司的感覺。
集團和另一間本地資訊科技公司貿易通(536)也有一點關係，主要是政府數年前將其電子貿易服務(GETS)開放予貿易通以外公司作供應商，科聯系統為其一，去年也延續了新的一份六年合約，不過此業務佔比仍不大，而貿易通仍佔有大多數市場份額。
至於集團第二大業務解決方案及集成服務，主要為政府或企業提供整套系統設計及保養，如資訊科技架構合約，客戶包括香港國際機場、中電、港鐵及水務處等，需和國際性諮詢公司競爭，集團優勢在本地化，對香港營運的認識，及可有效利用本地資源及人材。集團在此業務範疇目標不是廣接生意，而是生意本身具質素，如合約期至少兩三年，黏性較高，也包含保養服務，較大機會成為不只一張合約的持續客戶。
至於集團第一大業務應用服務，溢利率較高，主要為客戶提供軟件產品，已可支援雲端運作，收入類型包括授權應用(Licensing)、安裝執行(Implementation)、保養服務(Maintenance)及設計變更(Change of Request)。
集團的應用服務可分兩類，其一是人力資源管理(Human Resource Management)，於2000年收購產品IPL HRMS，現已發展成香港同類的主要產品。另外，於2016年收購Platinum，以上海為基地，發展理想。最新發展方向是人力資本管理(Human Captial Management)，軟件WFM可融入以上兩個產品，在雲端建立標準化的統一平台。
另一類是企業軟件，其一為企業資訊管理，以2016年收購的Vitova文件管理系統為主，客戶包括澳門保安局；其二為企業購買管理，以自家研發的電子投標系統為主，客戶包括港鐵；其三為企業零售管理，以2015年收購的Chainstore為主，強於多國家、多品牌、多色及多Size的零售連鎖，客戶包括Nike及Tapestry(Coach母公司)。
雖然集團的軟件產品不少透過收購取得，但收購也只是持續發展的其一途徑，而管理層對收購也很小心，不會用太高溢價，務求物有所值。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有長和(1)及科聯系統(46))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
12 Mar 2019 – [與管理層會面] 東江集團(2283)業績會摘要
(By Michael Kan)
東江集團(2283)昨天收市後公布全年業績，昨天已分享財務摘要，可按此重溫。今早出席業績會，至少也有50人參與，證明仍有不少業內人士對公司有興趣。基本上公司是優質的，亦剛成為Apple的200大供應商(按此)，但以出口為主，始終業績受政經形勢影響。業績會開始時，港股已開市，集團股價微升，似乎市場已認同先前的股價調整已反映去年下半年的不理想情況。綜合之前得到的訊息，分享要點如下
<中美貿易戰的影響>
出口到美國的汽車模具佔收入8%，曾需加徵關稅，但自2019年1月起不需再徵收。不過，客戶延遲推出新產品，包括Apple及Philips，令前者全年收入持平，後者下降；歐洲車模具收入全年亦只能持平；2018年尾整體訂單約7.9億港元，只能和一年前持平；有主要客戶亦藉機壓價，多多少少影響毛利率
<毛利率>
去年毛利率下跌，因擴產能投資較多，整體產能使用率需時提升，Apple亦延遲推出無線充電器，加上有主要客戶藉機壓價，多多少少有影響，預期今年仍有壓力，主要源於注塑方面
<產能投資>
2018年資本開支(CAPEX)按年升30%至2.6億港元，注塑及模具產能分別提升30%及10%，今年預期CAPEX減至1.5億港元，注塑及模具產能分別提升15%及10%。惠州建新廠房，土地為租用，提升整體產能約12%；深圳廠房將擴建190,000平方米，比現時的130,000平方米大，由大股東出資，2023年建成後租給集團，2020年至2022年的差能提升靠惠州新廠房
<開拓客戶>
去年在矽谷設銷售辦公室，已成功接到Amazon Echo Mini Speaker訂單，預期金額由2018年的數百萬港元提升至今年的數千萬港元
<行業趨勢>
客户將給予EMS(如鴻海)的生意，部分分給塑膠廠，有利東江集團；但另一方面，EMS海外也有設廠，有利吸納因中美貿易戰而需分散製造基地的客户，不過在東南亞甚至台灣也找不到如東江集團或中國同業所提供的高質模具，所以集團仍具競爭優勢
<收入>
估計模具製作今年收入按年升10%， 注塑組件製造今年收入按年升15至20%
<抵銷中美貿易戰影響>
正積極在越南或馬來西亞研究設廠，人工雖較國內平一半，但供應鏈未到位增加運輸等成本，或未能達到集團30%以上ROE的目標。另一方面，目標提升內銷比例，由現時3%增至2019年的8%，主力客戶為國內JV汽車，及健康護理，前者或對營運現金流有少許影響，但可接受
<負債比率>
雖然淨現金由前年尾的4.5億港元增至去年尾的5.3億港元，但期間銀行及其他借貸也有9800萬港元增至3.4億港元，部份是因去年開始以借貸形式對沖歐羅，另一部份是於透過香港銀行進行借貸，後作國內銀行於香港的海外存款，不涉及理財產品，以賺取無風險的息差
我和Larry主講的「最新一季潛力倍升股課程」，2月28日課程爆滿，3月16日本週六下午加場，課程綱要如下，按此報名，座位有限，從速！
– 2019年第二季投資方向及注意事項
– 分享預測港股是否已見底的3大指標
– 騰訊、平保及主要內銀股的最新估值分析
– 分享最新一季潛力倍升股
– 精選板塊介紹
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東江集團(2283))
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5 Mar 2019 – 拜訪新意網(1686)後的深入分析
(By Michael Kan)
我在2月24日趁新意網(1686)交出中期業績後寫過(按此重溫)，認為股價於2月已升了不少，不排除短期有點壓力，但以中長線角度看仍是不錯的投資選擇。股價在回落整固一段時間後，昨天明顯反彈上升至近半年高位$5.94，正好剛剛收市後到訪其觀塘總部，向管理層了解最新情況，期間他也有兩次回應投資者來電查詢，或許是股價急升後的效應！
其實或另有原因，股價昨天急升，碰巧跟進開的唯一投行DBS剛出了最新報告，提到數據中心在香港於未來數年供不應求，新意網最受惠，並提升其目標價由$7.5至$10.4，以DBS預期至2020年6月年度每股派息$0.19計，代表息率只有1.8%，而全球最大的數據中心Equinix(EQIX) REITs的歷史息率也有2.1%，此目標價$10.4真的很進取，還是要待年多兩年才到價？
報告提到源於雲應用及互聯網行業，香港數據中心的需求在2018至2021年間以每年15%增長，而期間供應因有限土地資源及工廈轉型而只能以每年7%增長，造成供不應求。這些對需求的調研，如管理層所言，有高有低，不易考究是否準確，但最重要是科技及社會發展事實上對數據中心的需求有增無減。
報告亦提到香港數據中心在2018年尾的總樓面面積(Gross Floor Area – GFA)約760萬平方呎，使用率約80%，剩餘容量預期會在未來兩三年完全給應用。以GFA計，新意網佔全港19.5%，拋離第二位PCCW的13.3%。
集團去年尾成功從政府投得一幅位於將軍澳市地段第 131 號的用地，並已於 2019 年 1 月完成交付手續，該地段屬高端數據中心專屬用地，可提供GFA約 121 萬平方呎，即現有148 萬平方呎GFA的82%，亦是去年全面投入服務將軍澳MEGA-Plus的2.6倍，可見規模之大，預期三至四年後建成。政府現在暫時未有數據中心專屬用地供應，加上現有工廈改裝數據中心條件多多，著實不易，所以集團以至在必得呎價成功投地，我想是中長線策略性投資，大幅提升在香港的市佔率。下表可見，此地投標呎價明顯高於現有上次將軍澳MEGA-Plus用地，一來全港地價期間上升不少，二來集團認為計算方法應以現時工廈呎價加改裝成本，還未計一次過得到這樣大的數據中心用地是非常困難的事。投地結果公布後，市場初時反應較負面，但也算很快作出修正。
還有此地有別於鄰近的將軍澳工業邨內的數據中心，不受分租限制，而集團正對香港科技園就將軍澳工業邨提出司法覆核申請，因「香港科技園一直以大幅補貼的價格出租將軍澳工業邨的土地，其政策禁止將軍澳工業邨租戶(包括經營數據中心的租戶)轉租或准許任何第三方佔用出租場地的任何部份」。管理層預期最快六個月後司法機構才會開始審理，我想若加上上訴，判決至少2021年才有結果。若新意網勝訴，即市佔率會更大，其他數據中心租戶也會轉租投旗下。
新意網現有數據中心如下
– MEGA-Two (沙田) (GFA的520,000平方呎)
– MEGA-Plus (將軍澳) (GFA的470,000平方呎)
– MEGA-i (柴灣) (GFA的350,000平方呎)
– JUMBO (荃灣) (GFA的120,000平方呎)
– ONE (觀塘) (GFA的20,000平方呎)
MEGA-Plus (將軍澳)於去年全面營運，出租率已超過50%，管理層滿意進度。租客包括全球最大雲基建服務供應商，另一個數一數二的亦快將進注，集團不會為盡快出租而忽視租客質素。
MEGA-i (柴灣)為高端數據中心，正進行擴大其空間並增加電力供應，以滿足不斷增長的客戶需求，預期2020年中前可增加兩三成GFA。
另外，去年 1 月亦投得荃灣市地段第 428 號用地，將建成數據中心。集團背靠擁有不少工廈資源的大股東新鴻基地產(16)，亦為長遠發展優勢。
不過，集團搶投上述將軍澳最新數據中心用地，有著中長期策略的重要性，但風險是即時令負債大增，暫時融資源自大股東及銀行，以前者佔大份，管理層提到今年下半年董事會將討論長遠融資方案，我認為正路是配股，亦相信市場有足夠需求，而對每股派息或有攤薄效應。但管理層提到不排除減派息這個選擇，我對此則有保留，因對市場估值有較大負面影響，大股東現佔股權近74%，近頂，不知是否因看好其長線價值而惜售或不想被攤薄，而影響配股的可能性。
懂得計算目標公司的預測「估值區間」，可幫助大家如巴菲特般在合理估值下買好公司，更重要是不會買貴貨，若再加上學懂分析「公司質素」及找出「催化劑」，認清這三個元素，再配合「立體九宮格選股法」，除可以找尋適當時機投資大型及中型股外，也可以幫助發掘潛力倍升股。我和Larry Hung會在3月尾起舉辦投資課程「 以「立體九宮格選股法」發掘潛力倍升股」，有興趣了解詳情請按此。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有新鴻基地產(16)及新意網(1686))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
4 Mar 2019 – 「與管理層會面系列」 – 香港非專利藥龍頭：雅各臣(2633)
(By Larry Hung)
– 非專利藥
雅各臣現為香港非專利藥市場龍頭，其中1/3的生意是服務公營機構（主要是醫管局HA），另外2/3的生意是供應給私營機構，譬如醫務所等。
在公營機構方面，公司現時佔去70%的市場佔有率；而私營方面，公司應該佔有20-30%的市場份額。
公司認為非專利藥市場每年均可以錄得中高單位數的增長，而公司有能力持續佔據更多市場佔有率。
– 品牌成藥
品牌成藥主要為OTC產品，相信市民大都留意過公司旗下產品。
剛剛公佈的一份業績，我們看到這分部的銷售下跌了10%，管理層解釋這應該受飛鷹活絡油換包裝所影響。
未來公司會繼續物色收購機會，因為看到不少傳統知名品牌均面對下一代未有興趣接班的問題，因而導致創辦人或者主理人只能對外出售。
公司認為OTC產品每年也能夠提價來維持或者增長利潤。
– 批發（海外業務）
公司自去年開始新增了這部分業務板塊，主要希望開展其他地區的銷售，譬如內地或者東南亞等。
公司開初的投入不會太多，主要也是在每個地區聘請幾位銷售人員，負責開拓銷售渠道，成本不會太高。
– 產品組合
公司除了自身研發外，也會透過不同方式去引入新產品，譬如海外引入。
譬如，公司本身沒有針劑，將會In-license一家歐洲藥廠的產品，主力針對HA的Tender或者其他市場。
另外，公司早前也引入了一款眼藥水（可留意上市公司通告），由台灣Partner生產，主要治療8-15歲近視（嚴重）。
公司早前已經找了雲計算公司Salesforce協助設立平台，基本上客戶能夠非常清晰便利地看到公司內部的產品線。
– 其他發展
1）收購迪生的貨倉，物業位於永得利中心，由於醫藥公司的貨倉也要符合GMP標準，因此不容易尋找。
低於這個收購，公司管理層認為作價相宜，因為內裏設計比較高，因此5萬平方呎（GFA）將可作3層使用，連帶5個車位，足夠公司未來10年需要。
2）收購Orizen Capital，原來這家公司是處方中藥Number 1，主力服務私營sector；收購價大約為12倍PE
– 其他股東
1）可換股債券（CB）
公司於2017年發了CB給知名投資機構，Hillhouse和Tameske旗下的credit fund，換股價為$2.5，將於明年到期。
公司期望跟Hillhouse旗下的一些藥業公司有更緊密的聯繫。
我也曾經詢問倘若明年公司估價不及$2.5，公司是否有足夠財務資源償還，管理層表示現金流充足，這方面將不成問題。
2）戰略股東
公司另外早前配股雲南白藥，並以溢價$2.06配發。雲南白藥現時正在處理定向增發行動，相信在增發後，將有機會與公司深化合作。
我也詢問過公司為何會以$2.06配股，管理層表示$2.06是公司員工期權的價錢，因此就算配股集資也不會低於這個價錢。
– 流通量
公司也了解到流通量是對於潛在投資者買入股票的障礙，但是除了繼續做好業務、發展公司外，管理層可以做到的東西不多。
公司希望業績繼續做好，並且把市值增值至50億元（港股通門檻）。
– 派息
公司參考了其他藥業股的派息政策，並認為現時自身的派息比率高於30%，已經是行業中不錯的代表。
暫時傾向維持一貫的派息比率。
– 總結
我認為公司在非專利藥方面應該每年保持穩定增長，而公司現時的估值大約只有12-13倍，並不昂貴。但是從另外一角度說，投資者或會認為公司爆發力不足，因而估值偏低也是合理。
我對公司的潛在戰略合作或者發展持開放態度，也認為現價值得長期關注和跟蹤。
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2 Mar 2019 – [與管理層會面系列] 珩灣科技(1523)增長達雙位數 派息豐厚
(By Larry Hung)
自珩灣（1523）上市以來，我一直也有追蹤公司的發展動態，也和管理層會面不下數次，更參觀過他們位於荔枝角的產品介紹中心。
珩灣的拳頭產品主要是Wireless SD-Wan，其中科技資訊公司IDC也預期在未來數年將繼續以37-40%複合增長率增長，可見市場空間依然巨大。據瞭解珩灣在這個細分領域已經研發多年，並且持續推出不同的產品，滿足不同客戶的要求。
剛剛過去的業績，我們繼續見到公司的銷售有12%+的增長，同時盈利增長達20%；公司一直維持高派息，這次派息更加添了特別股息，導致派息比率高於100%，非常不錯。
現時珩灣科技的19年估值大約為13-14倍，絕不昂貴，息率高於6%，現價看感覺上下跌的空間不多。
我今早特地也跟公司財務總監聯繫，Update了一下公司的最新情況，特意分享一下：
1）公司去年的銷售增長較慢，主要是受到台灣代工廠產能所限，還有個別零部件不足，導致未能如期交付產品；同時17財年下半年有一張美國領先互聯網企業的400萬美元大單，也造成high base一次性影響，因而比較起來看似18財年的銷售增長較慢。
我們預期公司應該能夠繼續維持20%+的銷售和盈利增長，19財年更有機會錄得比18財年更快的升幅。
2）公司的現金流大幅改善，主要是因為公司過往零部件均自己採購，現時則改為由代工廠負責，這樣會減少流動資金的壓力；同時公司也加強對應收賬的控制，因而改善了現金流。
3）公司將繼續維持90%+的派息比率，與股東分享利潤。
4）公司在業績中提到5G的潛在利好，我認為這是較為間接的幫助，因此不用特別關心這一個因素。
有興趣了解更多的朋友可以參閱以下公司的presentation：https://www.ploverbay.com/wp-content/uploads/2019/02/Plover-Bay-Investor-PPT-FY-2018.pdf
我過往的跟蹤報告：
27 Sep 2017 – [與管理層會面系列] 有被收購概念的珩灣科技(1523)
https://beyondredblog.wordpress.com/2017/09/26/27-sep-2017-%E8%88%87%E7%AE%A1%E7%90%86%E5%B1%A4%E6%9C%83%E9%9D%A2%E7%B3%BB%E5%88%97-%E6%9C%89%E8%A2%AB%E6%94%B6%E8%B3%BC%E6%A6%82%E5%BF%B5%E7%9A%84%E7%8F%A9%E7%81%A3%E7%A7%91%E6%8A%80152/
9 Jan 2018 – [與管理層會面系列] 跟進市場對珩灣科技(1523)的憂慮
https://beyondredblog.wordpress.com/2018/01/09/9-jan-2018-%E8%88%87%E7%AE%A1%E7%90%86%E5%B1%A4%E6%9C%83%E9%9D%A2%E7%B3%BB%E5%88%97-%E8%B7%9F%E9%80%B2%E5%B8%82%E5%A0%B4%E5%B0%8D%E7%8F%A9%E7%81%A3%E7%A7%91%E6%8A%801523%E7%9A%84/
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9 Dec 2018 – 與嘉利國際(1050)管理層會面後記
前週三嘉利國際(1050)公布至今年9月中期業績，前週五與其財務總監(CFO)蔡瑋軒先生及主席助理何偉汗先生見面，了解業績之餘，亦跟進業務最新情況，及中國近日政策對國內房地產銷售的影響。上次和他們見面是今年5月，我亦在5月17日文章(按此重溫)分享相關資訊，整體來說，中期業績的主業比當時期望的有點出入。
(資料來源：公司年報)
整體收入上半年按年跌10%，毛利按年跌10%，毛利率持平，人民幣貶值對其毛利率正面；純利按年升9%，不過若計及已終止經營業務之虧損，實按年跌10%。
(資料來源：公司年報)
看業務分類，五金塑膠業務收入按年跌3%，主要是非伺服器外殼產品銷售下降所致，而5月時，我們預期伺服器外殻業務今年度收入增長在5至10%。管理層提到隨著cloud computing的高速發展，企業逐步由自建伺服器逐步轉移至使用Amazon、Microsoft等提供的雲服務，令其主要客戶為HP、Lenovo及IBM的訂單減少，而集團亦開始競投雲服務供應商的伺服器外殻訂單，惟質量要求較低，毛利率亦會較低，訂單數量較密較多，但每單銀碼較小，所以仍在摸索階段。另外，集團仍努力開拓更多客戶，包括Dell、華為、浪潮等，暫取得Dell的HDD Carrier訂單，為時兩至三年，每年訂單額約1億港元，下半年可開始入賬。
另外，電子專業代工業務收入按年跌14%，經營溢利更按年跌19%，主因主要產品NEC Tape Drive需求下跌。而此產品有20至30%出口美國，已被加徵關稅，或影響需求。另外，集團亦策略性地減低生產邊際利潤較低之辦公室文儀產品。
生產設施使用率5月時在50至60%水平，現時降低至40至50%水平，對毛利率負面，集團需要爭取更多訂單以提升效率，5月提到可透過收購進行，惟暫未有目標。
房地產業務方面，集團翻新銷售的47個單位，5月時已售36個，現已全售，預期是年度可入賬，我們預計此部份純利約5,000萬元人民幣。
而50%擁有的住宅項目，600個單位中，5月時已售出220個，現已售250個，佔整個項目的42%，平均售價每平方米24000元人民幣，單位將於2019年3月前交付，可在是年度下半年入賬。我們預計整個項目純利約1.68億元人民幣，集團所佔部份每股約$0.02。東莞市正實施住宅調控措施，先前預售單位曾未獲批網簽，惟單位入伙期近，加上政府或因需剌激一下經濟而將調控措施稍為放鬆，相關單位網簽已獲批並進度理想。
100%擁有的住宅項目，集團預期於今年下半年開始預售，我們預期若全售所有單位，平均售價每平方米24000元人民幣，預期後年度及大後年度可入賬，我們預計此部份純利約7.1億元人民幣，集團佔項目100%，即每股約$0.04。不過，留意銷售及入賬進度或受中國內房政策影響而拖遲。
(資料來源：公司年報)
集團在財務上仍算健康，9月的淨負債比率約32%，惟資本開支增加下，將增至70%至80%水平。上半年每股派息$0.03，明顯多於去年同期的$0.016，但管理層仍維持派息比率在70%以上的目標，只是調整上下半年的分佈。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，未有持有上述股票)
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2 Dec 2018 – 與科勁國際(6822)管理層會面後記
近月寫了數篇有關從事廚具設計及供應鏈管理的科勁國際(6822)的文章，源於出席集團一個名稱叫「邁向新里程」的活動，有興趣可先作重溫
– 從科勁國際業績作初步了解 (18 Oct 2018) (按此重溫)
– 科勁國際(6822)「邁向新里程」活動後記 (20 Oct 2018) (按此重溫)
– 科勁國際的進一步分析 (31 Oct 2018) (按此重溫)
– 科勁國際的新里程 (10 Nov 2018) (按此重溫)
於個多星期前和基金經理同業到集團辦公室，與執行總監(COO)黃宓芝小姐見面，了解集團業務運作及未來發展策略。
黃小姐是創辦人、主席兼行政總裁(CEO)黃少華的女兒，她強調集團非家庭生意，全公司只有她與大股東有親戚關係。
集團生意模式從OEM發展至ODM，再開拓零售及分銷業務，其實是一直順著於不同階段為客戶增值而演進。現正積極
開拓零售及分銷業務，目標幅蓋亞洲，現主力在國內。中國現有約1,000個網下點，主力通過分銷商建立，而網上店則佔生意50%以上。零售及分銷業務於2017年收入佔整體5至7%，今年上半年已提升至10%，目標數年後佔比達30%。國內業務已運作7年，已收支平衡，未來會發展台灣、星加坡及泰國業務。開拓此業務目標是提升整體純利率，現時業務純利率與整體相約，未來當然希望大於整體。
集團零售及分銷業務客戶為外國品牌，產品本面向外國客戶，所以在國內銷售產品需作適當調整，而調整後產品在外國也有一定需求，為ODM業務增加生意。
集團於10月公布與賣方訂立設備銷售協議，有關以代價約632萬歐元採購設備，目標是應用nano技術作原材料改造。此部份有外國公司為技術合作夥伴，管理層認為其技術有發展潛力，但未正式商用，所以取得發展權，預計18個月和製造夥伴研究以完成設備。
如先前文章提到，集團主力產品設計及供應鏈管理，產品設計IP歸客戶所有，惟生產需透過集團進行，而有些情況下集團也會保留部份IP自用。供應鏈方面，現有約250個製造夥伴，包括約30間組裝，而這些工廠只接科勁國際的訂單。集團產品數目(SKU)累計有10,000個，每年約增加50個，每個產品平均用3至4個製造夥伴，分別負責組裝及不同零件生產，以避免IP洩漏問題，而此為集團的競爭優勢，而另一競爭優勢則在未曾有客戶產品因安全等問題出現全面回收(Full Recall)。
現時大部份製造夥伴在廣東省以南，開始有5至6個製造夥伴在廣東省以北，管理層認為因中國以外地方的廠房各有問題，所以暫時未有計劃在外生產。我認為潛在風險在競爭對手以中國以外的較低成本作競爭，這視乎客戶對集團在產品設計及供應鏈管理的倚賴性。
集團有一個在國內的合作夥伴去負責管理250個製造夥伴，此公司沒有其他業務，有約100個員工，分佈在13至15個地方工作，工作地點由製造夥伴提供。此公司會每天向集團提供最新數據及情況，集團有三個QC Manager負責管理及提供相關知識。
科勁國際產品屬中高檔，不帶電，以設計及功能作賣點。集團會集中採購原材料，再分給製造夥伴，好處是對原材料供應商更有議價能力。集團現時有150個客戶，客戶間也在整合中，因已涵蓋不少目標客戶，因此ODM生意平穩，未來整體增長在零售及分銷業務。管理層提到派息比率將維持60%以上，上市後三個年度皆達標。
對於貿易戰，集團於今年上半年收入中約72%出口美國，當中一半已被加徵關稅。其客戶會將加徵關稅轉嫁消費者，但為免同一產品加價影響需求，需要設計新產品或調整舊產品以制訂新價，反有機為集團增加生意。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，未有持有上述股票)
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
21 Nov 2018 – 東方表行(398)業績會後摘要
(By Michael Kan)
東方表行(398)昨晩公布至今年9月中期業績，已即時分享了基本財務分析(按此重溫)，今天上午參與了業績會，與管理層會面，摘要如下
論今年7月、8月、9月、10月銷售額的按年變幅，留意去年第四季開始基數較高
– 香港分別為-2%、+10%、-4%、-2%
– 澳門分別為+3%、+29%、-8%、-5%
– 國內分別為+6%、+17%、+4%、+8%
國內銷售額持續按年增長，部份源於人民幣貶值下，國內人到港消費著數較小，還加上近月中國政府嚴打海外代購，較多國內人留在國內店舖買錶。
年度下半年(10月至3月)傳統上銷售較上半年理想，但預期下半年銷售額按年單位數倒退下，今年上下半年純利相約，即每股盈利$0.224，以今天收市價$2.03計，預期市盈率9.1倍。
集團現金充裕，於今年9月有淨現金10億港元，預期會將全年盈利作派息，預期每股$0.224。另外，亦會每年派5,000萬至1億港元作特別息，即每股$0.09至$0.18。以今天收市價$2.03計，預期息率有15%至20%。
集團暫沒計劃在香港及澳門開新店，租金下跌空間不大。預期中環店於下年3月遷店，租金相約，新店面積雖較小，但位置更理想，或會有兩三月需同時兩邊交租。國內每年會開兩至三間新店。
主要客戶Rolex繼續適量補貨及飢餓行銷策略，令集團未能充份補貨，熱門表款維持高價但缺貨，部份顧客退而求其次買入非熱門表款，有助減庫存及平均貨齡減少，令存貨由今年3月的10億港元進一步減至8.8億港元。
是年度上半年收入按年下跌，但毛利不跌反升，毛利率比去年同期大幅上升，一來因為上段提過的核心品牌高價策略，二來大多源於名貴手表的非核心品牌平均售價大幅上升，不過這些名貴手表平均售價波動，升勢沒有持續性。另外，Rolex熱門表款的炒價於上半年已過火，近月有回落跡象，預計整體毛利率於下半年易跌難升。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，未有持有上述股票)
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
20 Nov 2018 – 拆解莊皇集團(8501) (二)：由業績再加深了解
(By Michael Kan)
上篇文章(按此重溫)介紹了莊皇集團(8501)的業務性質及發展，這篇從業績著手再作探討。至今年9月上半年業績，收入按年升25%，保持較快增長，毛利按年升16%，毛利率由去年同期的12.3%跌至11.3%，但比去年度下半年理想。管理層提到行業毛利率在11至13%，近期毛利率下跌，源於多聘了項目經理。事實上，項目經理在市場需求較緊，集團亦需以員工股權計劃作吸引。我問過創辦人、主席兼CEO王世存先生，他對集團發展及未來生意信心滿滿，那麼主要業務風險是什麼？他認為是人，因香港政府近年培訓建築工人不夠，加上年青人不大情願入行，所以未來工人供應會較緊，若果「明日大嶼」成功上馬，人手只會更緊。
純利按年升21%，但若不計去年度的上市費用，撇除非經常性收益及滙兌收益之除稅前溢利按年跌25%，相關盈利率亦明顯下跌，除了因毛利率下跌外，亦源於上市後相關維護開支上升。另外，上市後財務透明度高，有客戶亦藉機壓價，不過管理層認為這方面已沒進一步空間。
(資料來源：公司年報)
集團一直沒有負債，現金隨上市後亦更多，現金循環週期天數更是負數，但也不表示不需保持足夠現金去運作這個生意。每落實一單合約，客戶會先付30%作按金，完成一半工程再付30%，完成全部工程再付35%，剩下的5%為保障客戶，於指定時間後工程無誤才支付。不過，莊皇集團作為主承建商，亦需給客戶一兩個月數期，但承接合約後，雖然次承建商也會給莊皇集團數期，但莊皇集團仍需先墊支50%支出，亦需向銀行申請Performance Bond，所以財力小點的主承建商，較難一時承接太多生意，而此亦為上市後莊皇集團的競爭優勢。 至於入賬方法，則按業績截數日時工程進度百份比計算。
(資料來源：公司年報)
不過，我留意到集團去年度營運活動現金流出2,610萬港元，到今年9月貿易應收款項1,780萬港元，或是因由。我直接問過管理層，他們說這筆款項源於其中一個長期大客戶，因涉事人事變動而有所拖延，近日最高層已親自處理，並已作出支付。
管理層提到，此行業的客戶平均較多於4至6月招標工程，7至9月落實標書，10月起工程便開始，所以財政年度下半年入賬會較多。集團會透過公告透露最新工程情況，好像於今年9月公布獲授一項毛坯房裝潢項目，為一間新加坡跨國銀行及金融服務集團位於觀塘Two Harbour Square之新寫字樓提供服務，總合約金額約為9,580萬港元；今年7月公布獲授觀塘物業的一項毛坯房裝潢項目，總合約金額約為3,810萬港元，及葵涌物業的一項毛坯房裝潢項目，總合約金額約為8,380萬港元，及九龍灣物業三的一項毛坯房裝潢項目總合約金額約為4,480萬港元。難怪王世存先生於昨天會面時信心滿滿，認為市場擔心的潛在經濟回調，無阻其今明兩年集團的商機，因為香港正處於CBD由集中至分散階段，而活化工廈亦可成為另一個生意來源。
另外，集團財務上已符合轉主板，我估計下年公布全年業績後管理層有機推進此事。
我認同昨天與會的一個分析員看法，投資某一間中小型公司否，主要還是投人，希望他們能將公司本身，及股東們的投資，帶入另一個更高層次。
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20 Nov 2018 – 拆解莊皇集團(8501) (一)：公司基本及行業運作
(By Michael Kan)
莊皇集團(8501)於今年1月上市，上市價$1.56，昨天收報$1.24，期間公布全年業績時曾每股派息$0.024，自上市累計跌19%。創業板上市的建築業股票，很易聯想到上市後高開，炒賣一段時間便賣殼的故事，但聽聞主要股東將公司上市目的是傳統的集資並增加知名度，藉此做大，此次見過創辦人後，對這個傳聞增加了信心，所以才和大家分享一下。
昨天與集團創辦人、主席兼CEO王世存先生及非執董張霆邦見面，前者自稱實幹型，事實上亦非常清楚公司發展至今的大小細節，及未來發展的方向策略。後者則主力解答財務上疑問。莊皇集團基本上是一間裝修公司，不過業務聚焦於香港提供甲級寫字樓室內裝潢解決方案，包括毛坯房裝潢、重裝、還原、保養及零碎工程，下表可見無論以收入或溢利計，毛坯房裝潢皆為主業，規模包括整幢大廈、整層及整個單位，由毛坯房加工至客人要求的完成品。據我估計，集團客戶包括大型金融機構如中國人壽、AXA、大型外資銀行等，亦有近年興起的其享工作間姑WeWork、Naked Hub、Atlas等，超過五成收入是舊客戶再光顧，競爭優勢在於完成工程的時間夠短，質素亦有水準，王世存先生強調公司由開業至今未有一單工程因其錯失而延誤。 另外，管理層及相關員工因為專注，所以已熟悉各大甲級寫字樓業主的要求。公司發展至今，亦曾接過其他類型工程如店舖裝修及豪宅裝修等，但衡量所需時間及精力後，認為寫字樓裝潢可做得最有效率，亦因為專注，所以更具競爭力，所以成為香港此範疇的領導者，上市時市佔率約3%。
(資料來源：公司年報)
整個流程要解釋需時，我會藉自集團招股書取得的下圖去表達，莊皇集團為主承建商，上市後做了兩個收購，其一收購香港Core Group六成股㩲，可垂直擴充至室內設計師及項目經理的工序。
而另一個收購則是進軍國內，收購廣州斯五，源於其中國金融機構客戶期望集團能兼顧國內寫字樓室內裝潢，管理層因此看到商機，認為其在香港建立的系統與模式，本質上為輕資產，加上現正融入的ERP系統，可在其他地方複製，先在國內，未來可發展東南亞。續篇會由業績再對集團加深了解，可按此瀏覽。
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7 Oct 2018 – 與管理層會面：到Hypebeast(8359)辦公室「朝聖」(2)
承接10月4日文章(按此)，今天繼續。跟據至2018年3月年度業績，數碼媒體收入佔整體68%，電子商務HBX則佔32%。而數碼媒體中，毛利率較大的廣告收入佔六成，即佔整體41%；Hypemaker收入則佔四成，即佔整27%，此業務集團擁有競爭優勢，為現時主要發展方向，因為擁抱強勁精準網媒流量，可提供由度橋、製作、配送、宣傳到銷售的一條龍代理服務，客戶包括奢侈品牌及運動品牌如LV、Gucci、Porsche、Nike、Adidas等。
集團的存貨源於HBX，存貨曾高企，不過看存貨週轉天數，已逐步下降至2018年度的41天，管理層提到他們也看準潮流入貨，所以貨品大多也賣得很快。HBX利用大數據增加PV/銷售額，平均單價US$160，用戶有85%直接進入HBX，另外15%則由Hypebeast導入。管理層提到，暫時仍以網上銷售為主，不會大力發展實體店，現已籌備於2019年初在美國Manhattan開旗艦店，策略和香港的置地商場店差不多。
Hypebeast現時主要收入源於美國，其次是香港及英國，所以除於美國西岸加強人手外，年前在英國也成立Hypebeast UK，主力開發歐洲市場，主力競爭對手是Highsnobiety及Verizon剛入股的Complex。另外，Hypebeast也重視中國市場的發展，現時HBX收入有一成多源於國內，亦已在大城市做了不少Hypemaker的生意，不過競爭對手並非Yoho!、Nowre或淘寶潮物代購，因為這些平台主打大路潮牌，但國內消費者已發展至留意及購買較特別的潮牌以突出自己，而這方向則是Hypebeast的強項。
無論如何，要發展國內市場，還有全球其他市場，在在需要資金，集團於今年3月底的淨現金是5,500萬港元，雖云策略上一向是循序漸進，但還得增強資本，因此管理層不排除有股權集資的可能性，而申請轉主板後亦有助集資，預期若一切順利，轉主板有機會在今年底前完成。另一方面，管理層相信未來數年資金主要投入發展，所以暫時未有派息計劃。管理層提到也重視股價表現，但相信股價主要由業績主導，股份流通量較低，因此股價難免波動。
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4 Oct 2018 – 與管理層會面：到Hypebeast(8359)辦公室「朝聖」(1)
(By Michael Kan)
Hypebeast(8359)在中環置地廣場年多前開了一間其網購品牌HBX的實體店，我也造訪了數次，店員很友善很好傾，分享很多潮流資訊，也提到會有外國遊客會來「朝聖」！這間實體店由置地建議成立，提供特惠租金，因HBX可活化商場，帶來更多不同年齡不同喜好的顧客，而結果效果理想，短租變長租。Hypebeast本以此店去宣傳HBX，而隨著在此舉辦不同的品牌活動，此店本身也輕輕有盈利。
上次去了Hypebeast的股東會，還集了創辦人Kevin Ma的郵，成功和他合照，上週則終於有機會親身到Hypebeast的辦公室，多多少少也抱著「朝聖」的心態。可惜的是，我造訪的已是其剛搬進兩週的新辦公室，不是原裝聖殿，可幸的是我今天才知道，在對面的工業大廈也非公司的始創地，黃竹坑才是！
新辦公室佔地超過15000平方呎，比前大了約四成，倉庫還留在對面的工業大廈，可見Hypebeast又壯大至另一階段。辦公室裝修簡約，很有空間感，應有利員工創意。
那天和財務總管Patrick及其助手Chris見面，先前已準備了一堆問題，不過傾起來也很隨意，或許對公司跟進一段時間，已有一定了解，現在和大家分享一下。
集團已公布是年度第一季業績，收入按年升72%，毛利按年升69%，純利按年升10%，不過若撇除非經常性項目，除稅前溢利按年升49%，我預期全年收入按年升70至80%，純利按年則升少於70%，毛利率下跌，因毛利率較低的HBX佔比增加，預期各項目毛利率可持平。另外，第一季盈利率下跌，也源於增加投資作業務發展。
集團的KPI有很多，包括收入、盈利、Pageviews、Unique Visitor、Conversion Rate、Contract Amount等，目標是取得各方面平衡。此文在10月7日文章(按此)承接繼續。
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25 Aug 2018 – 與管理層會面：參與Hypebeast(8359)股東會小記
我在8月8日參加了Hypebeast(8359)的股東會，為的是親身與管理層會面，希望解開一些疑問。正常程序後，主席Kevin Ma說可以在會後和大家chat一下，當遞交投票表格後，列席的董事們相繼離座，我第一時間不是找Kevin，而是找財務副總裁Patrick Wong問有關上年度第四季業績不理想的原因。
其後Kevin和Patrick留守，大家企喺度chat，當然是股東問問題他們答，初時Patrick主答，後來氣氛輕鬆了，Kevin也主動回應了不少問題。
也chat了超過半小時，有股東問Kevin可否合照，他也很平易近人，不只答應他，還和其他股東逐一合照，當然我也爭取了機會，而我們也樂於輪流充當攝影師。
Hypebeast計劃在美國開零售店，實行和網購平台HBX作O2O，其實此做法去年已於中環置地廣場店試行，短期計劃卻因反應理想延續至今。此店平時陳設簡單，直接銷售加網購提貨，但不定期會改頭換面，和不同品牌作cross-over推廣，7月便進行了四個此類活動。
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