18 Apr 2019 – [信報「財智博立」] 穩打穩紮的香港零售股

(By Larry Hung – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

3月終於過去,每年業績期均是工作高峰期,每天面對排山倒海的公司公告,真的有點吃不消的感覺。但反過來説,業績也是我們作爲價值投資者尋寶的好時間,每每也能尋找到一些估值吸引、前景優秀的潛力增長股。其中一家吸引到我眼球的就是利亞零售(831),相信港人定不會對其業務陌生,因爲公司是從事OK便利店、聖安娜西餅和新眼鏡零售業務Zoff。利亞生意模式穩定,一直吸引不少忠心股東長期持有。

當我們翻開業績,不難發現過去數年盈利幾乎沒什麽增長,但是2018年卻再次出現突破,尤其是便利店業務。我們與管理層會面後,了解到便利店業務實際上多年也能維持銷售增長,但前些年盈利未見改善,主要是因爲香港租金、人工成本上升過快。但是,近兩年租金開始減慢升幅,因而有助減輕成本上漲的壓力;同時公司內部開拓了新方式去吸引人流,就是將【OK齊齊印】正式App化。簡而言之,以往消費者每消費滿$20便會得到印花,然後儲齊特定印花數目便能換取禮物;但是現時只要你下載了手機App,並且將八達通卡連上,以後每次消費後便能自動記錄在App内,使用相當方便。更重要的是,每當OK便利店有特定優惠時,公司能夠率先用App作Push形式推廣,鼓勵了市民的重覆銷售。現時App的登記用戶已高達120萬,管理層表示會持續加強這部分的創新,以繼續令同店銷售(SSSG)維持較整體市場快的增長。

第二個主營業務是聖安娜西餅,香港業務是盈利的,但是内地去年則錄得虧損,主要是因爲人民幣去年曾經急升急跌,因而也影響到盈利狀況。管理層表示香港業務繼續是現金牛,而内地業務則期望在年內扭虧。而公司也將為聖安娜也推出類似便利店的App,期望也能達到加强引流的效果。

最後重點發展的新業務就是眼鏡店。此業務是與來自日本的Zoff合作,主要是Zoff也希望拓展海外市場,而利亞從事零售業多年,經驗豐富,因此兩者一拍即合。現在公司需要每年付出專利使用費給日本總公司,同時日本公司會負責生產、設計、供貨及市場推廣等。利亞能夠針對每一次的新品,針對性地按需下單,譬如Zoff曾推出Star War主題的眼鏡,因為利亞認爲香港市場對Star War產品並不熱烈,因而選擇性地減少入貨。眼鏡店現時已有6間,公司認為香港市場在未來2年內也可以多開12至20間,大約可以做到每個主要區域都有一間。暫時而言,全部眼鏡店均能夠在開業的1至2個月內現金流轉正,而且現時整個眼鏡業務應該已在賺錢。一般市面上的眼鏡店大約日均銷售大約是1萬左右,但是Zoff品牌大概能夠做到4至5萬。管理層認為Zoff這種像Zara、H&M式的銷售模式將會打擊傳統眼鏡業,創造新的需求。實際上,日本另外兩家與Zoff類似的同業也均在香港開展業務,分別是Jins及Owndays。公司認為他們比較著重功能性,而Zoff主打Fashion路線,客路會有所不同。

管理層公開表示今年目標盈利增長20%,我們認為這是大概率能做到的事,主要是因為公司剛出售網上零售平臺指點(過往一直錄得虧損,出售後將能節省近千萬)、便利店業務繼續成長、內地聖安娜扭虧、新眼鏡業務實現盈利等,這幾點疊加起來應該能讓公司在去年的基礎上實現增長。再者,今年是公司成立的週年紀念,公司有機會派發特別股息。過往公司派發特別股息的方法,一般是派發手上現金的一半,意味著現價計算股息有機會突破6%。

利亞生意模式穩健,過往估值上限可達22-23倍,現價往績PE只有17倍左右,upside連股息應該有30%或以上。

洪龍荃,持證監會持牌人士,博立聯合創辦人,中國通海證券投資組合經理

執筆之時,筆者及其客戶持有上述股票,並隨時買入或賣出

11 Apr 2019 – [信報「財智博立」] 升市跌市也有「股神」

(By Michael Kan – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

3月下旬依始,美國10年期國債孳息率低於3個月期國債孳息,市場稱此現象為債息倒掛,按過往多次經驗,代表經濟衰退將至,引致市場憂慮,美股率先大跌,接著全球股市也跟趺,港股及新興市場也未能倖免,當時還記得傳媒又充斥負面訊息,投資氣氛也突然變得很差!不過,至今已知的事實卻是,全球大部分股市自那天後,整固數天後又再拾級而上,不只高於大跌前的水平,更升破近月新高,升至近半年高位,而港股相較上更強。

不少投資者,尤其是經驗不深的,會認為這個結果很矛盾,不過若果投資市場,每次出現事情A,便有結果B,那麼大部份投資者也會是贏家!我投資股票二十多年,初時市場邏輯算是較簡單,當專業投資者的參與率越來越高時,情景也變得越來越複雜。是次看似矛盾的結果,可以簡單解釋為港股骨子裡仍很牛,壞消息出現時,負面影響只有一兩天,甚至一點影響也沒有,照升如儀。另一個較少分析提到,但我更認同的是,債息倒掛不會帶來經濟衰退,所以根本不是什麼壞消息。對於一些所謂市場共識出現時,我第一樣查的會是究竟最近這個邏輯成立時,發生在何時,而上次債息倒掛成功引致經濟衰退,已是金融海嘯前!我不知有否官方或經濟學家統計過,印象中不少這些所謂很準確的邏輯,在金融海嘯之後準確性實在存疑,需知道QE前後根本是兩個世界,全球瘋狂放水改變了整個金融生態,政府已對低息這藥方上了癮,至於持續用藥何時會爆煲出事,經濟學家自十年前QE首度出現起,已多次在不同時期溫馨提示大家全球金融體系快將崩潰,可是至今卻依然健在,至於這個「狼來了」的童話故事,狼究竟何時真的會來,根本沒有人能準確預測到,若果那刻真的出現,只有那些在任何時間也唱淡的傢伙,才可高調聲稱自己「成功爭取」到另一個金融海嘯!

投資要有憂患意識,但是也需要客觀看看事實及現況,不好憂慮過度。港股自今年初觸底上升,首季升勢還很凌厲,資金源頭有外資也有北水,有不少交易日成交更超過一千億港元,不同板塊各自各精彩,好不熱鬧。還記得去年年尾,股市一片愁雲慘霧,越來越多分析認為港股今年初會來個終極大挫,然後才能有機重生,我當時也沒有水晶球去看好股市,但隱隱然感到相反理論發揮效力的可能性,尤其是當有「專家」認為恒生指數會低見8000點,而還有不少信徒時。對比2007年金融海嘯前,恒生指數升近32000點,有「專家」走出來說會見40000點甚至50000點一樣,實有異曲同工之妙。大升市時,投資者會以傳媒又吹捧多少個「股神」出來,以衡量股市何時爆煲,其實現在調轉來看也管用,當跌市時出現不少非常熊的另類「股神」,加上若果這些「股神」根本不是精於股市,物極必反,此其時矣!這些指標才是永恒不變,比什麼債息倒掛的市場共識,更準更有意思。

簡志健,持證監會持牌人士,博立聯合創辦人,中國通海證券投資組合經理

4 Apr 2019 – [信報「財智博立」] 國泰的壟斷溢價收購

(By Larry Hung – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

國泰(293)作為香港的龍頭航空公司,近年在燃油對沖的衝擊下,因而錄得龐大損失,繼而需要推出一系列措施去整頓業務和提升效益,以改善盈利。國泰早前也公布了業績,一如市場預期,盈利將按年逐步恢復。同時,當時更公告正積極商談收購香港快運。及至上週3月27日,國泰航空正式發佈公告,已與海航訂立股份收購協議。國泰航空將以49.3億港元價格,收購海航旗下的廉價航空公司香港快運,交易預計在2019年底完成。

廉航近年發展迅速,國泰管理層過往故步自封,因而錯失良機,讓香港快運等對手因而有機可乘。收購公布當日股價先升後跌,或許反映市場一方面擔心交易未必能夠完成(主要是快運其中一個股東反對收購);又或者是市場認為作價過高,交易金額大約為淨資產4倍多,遠高於國泰自身估值。雖然國泰管理層過往往績認真麻麻,但這次我卻為收購投下贊成票,並認為出價之高是壟斷式溢價。因為一旦收購完成,國泰在香港的市場份額將提升至84%,龍頭壟斷地位將進一步加強。目前,香港航空業呈現寡頭競爭,以國泰和港龍為首的航空公司已經佔有76%的市場份額,而香港航空佔16%,香港快運則佔8%。

除此以外,香港快運現時經營23條航線,其中有8條航線是獨家的,其中包括廣島、沖繩、鹿兒島、長崎等港人遊日勝地,這些新航線將更完善補充國泰的網絡覆蓋。至於機型方面,截止2018年初的公開資料,香港快運共有24架A320/A321系列飛機,而國泰和港龍的機隊中,寬體客機佔了近80%,反而適合短途的窄體客機只屬少數,納入香港快運將能補充中短途航線運力。

收購以外,我們當然需要看回國泰自身的業務情況。第一;國泰過往深受“燃油對冲”所影響,但是這已屬往事;踏入2019年,燃油對冲的比例將大幅下降至只有16%,而行使價只是75美元,相信應該沒有大幅度的損失,甚至有機會獲利。第二;國泰過去一年的改革計劃應該或多或少帶來一點效益。這一點我主要依賴身邊在國泰工作的朋友轉述,包括機師及其他後勤部分,他們均不約而同指出國泰一直冗員甚多,各個部門早前都有裁減行動或調整行動。我也相信國泰過往管理不善,存在巨大的空間進步。第三;亞洲萬里通(Asia Miles)的價值龐大。近年,朋濟間較受歡迎的信用卡主要圍繞在Standard Chartered的Asia Miles或者DBS的黑卡,兩者均有消費儲起Miles的優惠。我認爲Asia Miles這個計劃的商業價值極高,而且也能確切的為國泰帶來不錯的盈利。據年報顯示,國泰的Asia Miles會員超過9百萬人,有超過700個合作夥伴,包括25家航空公司、逾一百五十個酒店品牌,還有食肆及零售商舖。雖然國泰沒有公佈這部分的實際盈利(我們只知道按年上升),但我深信這分部盈利貢獻只會隨著時間日益增加。這種Loyalty Program並不是一時三刻可以建立的,市場或低估了這方面的價值。

總的來説,現在國泰的PB只有0.86倍,遠較長期平均爲低。我不預期國泰股價會爆炸性上升,但是我認爲以中綫來説,我會放心持有,至少上望空間大於向下。

洪龍荃,持證監會持牌人士,博立聯合創辦人,中國通海證券投資組合經理

執筆之時,筆者及其客戶持有上述股票,並隨時買入或賣出

28 Mar 2019 – [信報「財智博立」] 中美鐵塔的投資價值

(By Michael Kan – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

前週於專欄(按此重溫)分享了5G發展的一些現實情況,只希望大家不要一股腦兒想得太好,需理清現時這個熱門主題,究竟是在投資還是投機階段。文章出街後,碰巧相關股票股價明顯轉弱,希望市場也真的可冷靜下來。不過,5G概念於今年仍有機會再掀風潮,所以今天再談一點點。跟據3GPP已通過的標準,流動網絡商可用SA或NSA兩種型式建立5G網,SA即Standalone獨立建網,可以降低對現有4G網絡的依賴性,更好地發揮5G流動寬頻、低時延和物聯網的三大優點,並可根據不同場景提供特定服務,滿足各類用戶的業務需求。至於NSA即Non-Standalone,只是在現有4G網絡上進行擴容,未能發揮5G的潛力。我和業界了解過,在商言商,因5G的真正商業價值及市場接受時間性仍存在不確定性,流動網絡商在初期較難投入大量資金及資源去鋪設比4G多數倍基站去建立一個獨立5G網,所以不少會先選擇以NSA形式建網,看清發展情況才決定何時作出更大的投入。以此情況,只需政府發出相關牌及頻譜,流動網絡商很快便可推出5G服務,可是只是上網速度快了,更會如4G服務推出初期般,手機會不時只能接收較低一代的網絡(當時是3G),而無遠弗屆的低時延及物聯網還需要期待一下,相信5G初期成效較高的會是在某一場地內(如商場、工廠等)出現的商業應用,但標準還待Release 16最快於今年尾的落實。

市場先前預期中國為了增加5G的競爭優勢,會盡快以SA形式建網,可是中國電信(728)及中國聯通(762)於是月公布業績後,透露今年的5G資本開支各自也不到100億元人民幣,明顯低於市場預期,管理層說話中語帶保留,還說需推進SA和NSA建網的規模試驗,再決定下一步怎樣去擴大5G發展的規模;至於中國移動(941),連今年在5G的投資數額也沒提,有跟據其管理層言論,算出最多也只是100億元人民幣多一點。我相信,若果國家意旨於今年稍後要全速建網,三大流動網絡商也要乖乖就範投入更多,但以他們現時表達出來有點不情不願,可見5G在商業層面上,中短期未必如市場想像般牛。

每次組建一個新一代流動網絡,​流動網絡商冒的風險往往最大,而初期最受惠的必定是設備生產商,因此中國鐵塔(788)是萬眾矚目的炒作對象,可是其預期今年50倍的市盈率實難和​價值投資沾上邊。不過有分析認為同業美國鐵塔(AMT)一直也有如此高的市盈率,所以中國鐵塔現價也算合理,這點我不大認同,因美國鐵塔根本是一隻REITs,應以息率去作估值,每股派息近年按年升幅更達20%,反觀中國鐵塔上市時承諾的50%派息比率不知所蹤,還辯稱計算應以全年可分配利潤作基礎。還有一點,美國鐵塔的股東分散,以基金佔比最大,反觀中國鐵塔有近七成股權為三大流動網絡商擁有,若國家任務令他們要作出不大情願的投入,中國鐵塔的租金水平又會否被施壓呢!

(利益申報:筆者為持牌人士,於執筆時,筆者或相關人士或客戶,未有持有上述股票)

作者簡志健,博立聯合創辦人/中國通海證券投資組合經理

21 Mar 2019 – [信報「財智博立」] 從雲計算到邊緣計算

(By Larry Hung – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

2018年開始,「雲計算」無論在中外市場,也成為投資者熱門追逐的板塊。在中國,連遊戲、通訊巨頭騰訊(700)也於11月調整業務架構,首次成立雲和知識事業(CSIG)事業群,騰訊將雲業務提升至獨立事業群,也接著在稍後的18Q3獨立公布雲服務的收入。

事實上,內地的雲業務的領先者應該要先數阿里雲,阿里巴巴早於2009年便開始佈局雲計算業務,阿里巴巴也在2018年11月宣布雲事業群升級為阿里雲智能事業群,在內部的戰略地位得到進一步提升。根據智研發表的數據,2017年中國雲計算市場規模達到700億元,預計2018至2020年還會保持高速增長,相信2020年將可達1366億。

但是,雲計算本身是非常耗費的業務,以亞馬遜的AWS為例,也需要經歷8年的投資期,才開始達到25%的獲利。而且,現在中國雲計算還是停留在很初期的階段,主要是IaaS(基礎設施服務)的維度,PaaS(平台服務)和SaaS(軟件服務)在未來有很大發展機會。

在IaaS維度,中國現時的雲計算市場主要是提供基礎服務,還未提升至再上一個層次,行業格局或許還未成形。中國雲計算市場中,公有雲市場中Iaas的份額超過60%,PaaS只佔10-15%;而海外成熟市場的話,SaaS才是主流。這是因為中國大部分企業還是單純的雲購買者,還未昇華至應用雲計算來讓企業受惠。IaaS的層面是實現雲計算的第一個過程,唯有企業在進入雲計算之後,才會慢慢了解到背後的效果、背後對財務上的影響,才會慢慢走入下一個階段。

上周我參與由微軟於深圳舉辦的「大灣區微軟科技創新峰會」,其中我更首次認識到「邊緣計算」這個專業名詞。AWS或者Azure是大衆比較理解的雲計算服務,但是這種集中式雲計算並不適合所有的應用程序和用例。雖然雲計算服務已被證明是具成本效益和靈活性,但是物聯網和移動計算的興起同時也為網絡帶來不小壓力。因此,並不是所有的智能設備都需要利用雲計算來運行。在特定情況下,這種數據的往返傳輸如能避免或能帶來更大效益,邊緣計算便應運而生。

邊緣計算使得數據能夠在最近端(設備本身)進行處理,減少在雲端之間往返傳輸數據的需要。例如,自動駕駛汽車本質上是一台裝上輪子的高性能設備,它透過大量的感測器來收集數據。而為了使車輛能夠安全可靠地運行,它需要對周圍的環境做出即時反應,任何速度上的延遲都可能帶來致命危機。雖然數據上的處理是在雲端進行的,但在中央服務器之間來回傳送數據也可能花上毫秒的時間,邊緣計算的出現則讓自動駕駛汽車能更快速地處理數據。

邊緣計算是雲計算以外的另一種可選解決方案,未來這種技術的應用範圍將遠不止是無人駕駛,相信醫療設備、製造業等領域也必定需要用上。現時衆多科技巨頭都在探索邊緣計算技術,雖然亞馬遜和微軟在公共雲領域依然佔據主導地位,但誰將成為邊緣計算領域的領導者仍有待觀察。

作者Larry 洪龍荃,博立聯合創辦人/中國通海證券投資組合經理

14 Mar 2019 – [信報專欄 – 財智博立] 2019年的5G泡沫

(By Michael Kan – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

很多謝是次得到費高兄引薦,信報編輯部給予機會,讓我和Larry(洪龍荃)可以在信報開欄分享投資二三事。不說不知,我也差點忘記,我於千禧年初期從事電訊商會時,曾在信報有專欄寫文章推廣無線科技應用,也算是走得很前吧!那時我的筆者叫「彿利茲」,很多人不甚理解此名由來,其實很簡單,我只是將3G(Three-G)照譯廣東話,當時3G還未推出市場,我盡點綿力在香港推廣一下,不經不覺現在又快將進入5G年代!

5G無疑是今年其中一個主要投資主題,不少相關股票不理好醜,股價也升得很像樣,無論分析員和傳媒也越講越興奮,差點令我以為5G今年內已經可以實現大規模商用,手機商今年會賣出很多5G手機,但照以往4G的經驗,其實我骨子裡一直也很懷疑,始終一項技術推出商用至達到很高的滲透率,著實需要時間演進。因為5G的無線電波較高頻,所需基站數目遠比4G多,建網時間自然需要更多;另外,流動網絡商因建網投入成本大,初時也理應收一個較高的價錢,往往令不少人卻步。當然,大家又會認為中國政府為加速5G滲透率及使用率,以國家任務命令網絡商加速建網及大幅降低收費(所以中國網絡商經常是國策受害者!),但就算是於大城市全面建網也並非一時三刻之事。大家最近又會不時看到國內某些城市成為什麼5G試點,不過試點就是試點,可能名大於實,試想想香港也成了5G試點,可是只有尖沙咀海港城鋪了5G網絡,又有多少人會即時買個5G手機及申請5G計劃去享受一下5G帶來的樂趣?事實上,根據5G主要設備生產商Ericsson去年對全球5G應用時間表的預測,2019年只有400萬5G用戶,2020年則增至5,400萬,亞太區佔比較多。

現在又去擴闊一下視野,5G又豈只是給我們這些消費者隨時隨地加快上網速度,在手機看戲更順暢那麼簡單,商業用途才是皇道,可以為整個社會提升效率,增加競爭力。5G其實有三大特點,其一為增強版流動寬頻(eMBB),故名思意,不作詳解;另一個是大容量機器間的溝通(mMTC),即大家常聽過的物聯網(IoT);還有一個則是低時延(URLLC),有說此為無人駕駛自動汽車的氧氣,因5G可使車輛控制信號傳輸時延控制在10毫秒以內,舉例若車速於每小時90公里下,因時延造成的剎車誤差僅為24厘米,在緊急情況下安全保證度大為提升。3GPP自3G起已是制訂和實現全球性流動網絡系統規範的組織,其於2018年中推出有關5G的Release 15,已為eMBB作規劃,而預期今年尾推出的Release 16,才會為mMTC、URLLC及車聯網(V2X)等訂出標準,因此按理5G的真正商業用途至少待下年才會正式起步。有業內人士估計,正正就是Release 16所規劃的對未來全球科技佈局更重要,而中國相關企業在Release 15上已有不少的話語權,因此美國才於此時大造文章,制衡華為,免得形勢落後於人,一失足成千古恨,真不知發佈Release 16的時間表會否因不同國家的角力而有所延誤。

5G無疑是今年其中一個主要投資主題,這個主題中長線很實在,但不代表短線也很實在,中長線實在的東西,短線也可以是一個泡沫,還記得經典的2000年科網股泡沫嗎?科網企業現時領導群雄,但當時就是泡沫!我不會叫大家現在不去買5G相關股,因為概念這碼子事,可以去得很過份,但於太高估值去買,便要清楚自己是在「投資」,還是在「投機」!

 

8 Mar 2019 – [信報專欄 – 財智博立] 2019年的投資機遇

(By Larry Hung – 增長股專家)

(下面文字為原稿,上報版本因版面關係會有所分別)

承蒙費兄的舉薦和信報編輯部的肯首,我和拍檔Michael(紅猴)將有機會在信報這個財經界殿堂級平台上撰文分享,好讓我們可以縱論股市金融大事。我倆投資風格以價值投資為主,經常拜訪各類中小型上市公司,定必能以第一手角度分享更多投資資訊。

對於投資者來說,2018年並不是個平凡的年份,在中美貿易戰、經濟去槓桿等內外衆多因素影響下,全球股市均錄得顯著下跌。

隨著2018年風險的釋放,我們對於2019年的股市是相對樂觀的。從來對於牛熊市的判斷,特別是熊市底部和牛市頂部的判斷也並非易事,因爲他們受到國家政策、宏觀經濟變化、上市公司整體估值和業績變化、資金風險偏好、無風險收益率、市場供求關係、流動性、投資者熱情等多重因素影響。

但是總的來説,我們並不需要把握到股市的絕對底部或絕對頂部,我們只需要模糊的正確便可。縱觀估值端、政策端和資金端三大領域,我們認爲他們將為股市建構一定的支持。

首先,從估值端看,港股的估值大約於10倍附近,過往歷年熊市的估值低端大約在9.3倍左右,這意味著股市或許有機會回調多一成左右;但是要切記的是,牛市的贏家或領先行業往往先於市場見底時已率先攀升,因爲市場資金總是聰明的,因此我們從不期望能夠在股市絕對底部買入心儀的股份,我們反而在相對估值便宜下,同時間宏觀風險逐漸完全釋放後,我們已經會慢慢加大倉位投入。我們參考了過去數次中美股票市場的熊市,同樣發現贏家公司往往在熊市過程中就開始上漲了,到熊市最低點出現時,他們已上漲了很多。再者,衆多板塊在2018年被大幅度殺估值,不只大型股,很多中小型股票的估值已經跌至一個頗低的水平,如果能夠抱有較長綫的耐心的話,賺錢的機會還是比較多的。

第二,從政策端看,雖然中美貿易戰暫時未出定論,但是我們感覺雙方現時需要合作多於分歧,貿易戰或不會完全解決,但是應該會隨著時間走遠有一定程度的緩和。而中國面對經濟下滑,已經透過多管齊下救援,譬如加大基建投入、減稅等,我們並不能斷定經濟可以何時止跌回升,但是我們相信市場資金永遠會領先於經濟數據,因此並不排除股市已於去年反映了最差的情況。

第三,從資金端看,美國聯儲局加息步伐放慢應該是大概率的事,這也有助資金從成熟市場回到新興市場。美元見頂也降低了人民幣的貶值壓力,也有助維持投資者對中國股票的信心。

2019年中國經濟依然面臨諸多不確定因素,但是2018年的下跌已基本反映了很多悲觀的預期,我們需要的只是走出來以後才能回頭來確認真正的市場底。