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(By Larry Hung – 增長股專家)
我上周四與東陽光藥（1558）的管理層會面，不過由於工作繁重的關係，因而未能即時公佈。
– 主打產品可威增長應能持續
先回顧一下東陽2019年Q1的銷售和盈利數據，數據當時大幅超越市場預期，但股價卻先高開後低收。管理層認爲這是市場持續對可威的增長性存在擔心，但是他們卻不以爲然，他們認爲可威的增長至少還可以走多幾年。
從各方的渠道得知，東陽Q2的銷售應該也很不錯，同比會呈現很好的增長（因爲去年的低基數效應）；而且公司自去年年底開始加强基層渠道下沉和OTC藥店拓展，這方面陸續帶來的貢獻。
– 公司背靠大股東東陽研究所
大股東在内地擁有一所藥業研究所，規模非常龐大，而東陽作爲大股東旗下唯一的藥業上市平臺，將可以優先將一些潛力品種進行收購和後續銷售。
東陽去年曾經從研究所收購了6個品種，這些品種今年已經在推，將有機會帶來近億元的銷售。另外，東陽自黑石基金（Blackstone）認購可換股債券（CB）後，也再次向研究所收購27個品種，這次交易將會在稍後由股東於股東大會上審批。這次收購的27個品種將會附有特定銷售/營運目標，類似保底的條款。
首批流感藥以外的藥品已經在19年第一季陸續展開銷售，每一個品種大概1000至2000萬左右，暫時合乎管理層預期。
管理層也表示會繼續積極考慮收購東陽研究所旗下產品、甚至研究人員及成果等研究資產，因爲他們一直認爲投資市場不給東陽高估值的原因是缺乏研發和產品單一，因此他們積極考慮不同方案，估計有進一步方案也會是明年的事。
– 銷售渠道
東陽的主力銷售點過往在廣東，然後自2017年開始陸續加快進入其他市場。同時，自2018年開始，東陽建設了全國性的銷售網絡，並由四大銷售團隊分別管理，分別是等級醫院自營隊伍、全科線自營隊伍、醫院招商隊伍、OTC自營隊伍。
銷售團隊人數因而在過去一年激增3倍，公司的新品種也將依賴這些銷售團隊作推廣。
今年Q1的費用率上升了一點，隨著新品種也陸續進入銷售，估計費用率還是會繼續上升（暫未見頂），但是管理層也會妥善控制增幅。
– 風險
首先第一個風險永遠是降價的問題，不過由於暫時可威的同類競爭不多、也不大，因此這方面或許暫時不太擔心。而且國家藥品第二批降價估計在今年下半年出臺，但是暫時還未約談過東陽，估計根本不在名單内，今年内基本上沒有降價風險。
其次是羅氏也有一隻抗流感的產品在美國、日本，甚至香港獲批上市，據説效力比可威更佳，而且只需服用一次療程便可。市場或許會擔心相關產品很快也會在中國獲批，繼而帶來競爭。東陽管理層表示他們也密切關注，不過由於這個新產品的銷售價格應該會較高，而且日本等地患者曾出現耐藥性問題，因此也不是太擔心這個潛在競爭。
– 公司主要業務：
東陽現時生產、推廣及銷售合共33款醫藥產品，產品線覆蓋抗病毒、內分泌及代謝疾病兩大領域。根據2018年財務報表資料，頭五大核心產品為可威、爾同舒、歐美寧、欣海寧、喜寧，分別占到總營業額的90%、4%、2%、1%及2%。其中可威一直被作爲主打產品和現金牛，對公司業績影響重大。
– 估值
公司今年通過了回購方案，因此可以在估值較低時出手回購以支撐股價，因此投資者不難見到早前股價掉到$38以下，公司也已經不斷回購，我認爲那個位置附近是公司的底部。反而，公司今年業績應該很不錯，我估計公司最快能夠在今個月月底公佈盈喜，增長將會非常顯著。
最後，東陽歷史PE一般介乎10至20倍左右，今年Q1已經錄得7.76億元盈利，比去年1H的6.35億元還要高；在Q2的優良業績預期下，我估計現時PE也是只有8倍左右，更不用說潛在品種的未來銷售數據。
雖然，單品種藥品爲主的醫藥股估值一般相對較低，但是我想東陽在如此高增長下，至少也值個10倍吧，因此上升空間應該遠高於下跌空間，股價最少應該見5字頭吧。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))
(By Larry Hung – 增長股專家)
早前，我們與東陽（1558）的管理層會面，不過由於工作繁重的關係，因而未能即時公佈。
碰巧東陽在剛過去的周末公佈2019年Q1銷售和盈利數據，數據應該大幅超越市場預期，但股價卻先高開後低收。管理層在前天早上也召開了投資者電話會議，我也參與其中，其中管理層提到Q1的優秀業績主要是受到抗流感藥可威的帶動，而且是基層渠道下沉和OTC藥店拓展帶來的貢獻。
Q1東陽的銷售收入為19.05億元人民幣（下同），歸母利潤7.76億元。首季度銷售和盈利分別占到了去年全年的76%、82%。
– 公司主要業務：
東陽現時生產、推廣及銷售合共33款醫藥產品，產品線覆蓋抗病毒、內分泌及代謝疾病兩大領域。根據2018年財務報表資料，頭五大核心產品為可威、爾同舒、歐美寧、欣海寧、喜寧，分別占到總營業額的90%、4%、2%、1%及2%。其中可威一直被作爲主打產品和現金牛，對公司業績影響重大。
– 公司背靠大股東東陽研究所
大股東在内地擁有一所藥業研究所，規模非常龐大，而東陽作爲大股東旗下唯一的藥業上市平臺，將可以優先將一些潛力品種進行收購和後續銷售。
東陽去年曾經從研究所收購了6個品種，這些品種今年已經在推，將有機會帶來近億元的銷售。另外，東陽自黑石基金（Blackstone）認購可換股債券（CB）後，也再次向研究所收購27個品種，這次交易將會在稍後由股東於股東大會上審批。這次收購的27個品種將會附有特定銷售/營運目標，類似保底的條款。
– 銷售渠道
東陽的主力銷售點過往在廣東，然後自2017年開始陸續加快進入其他市場。同時，自2018年開始，東陽建設了全國性的銷售網絡，並由四大銷售團隊分別管理，分別是等級醫院自營隊伍、全科線自營隊伍、醫院招商隊伍、OTC自營隊伍。
銷售團隊人數因而在過去一年激增3倍，公司的新品種也將依賴這些銷售團隊作推廣。
– 可威的未來增長前景
雖然過去兩年，可威的增長非常强勁，某部分原因是因爲流感蔓延；但同時也不能否認可威在加大推廣和渠道完善下得到更好的放量需求。我對可威的發展潛力還不太擔心，我相信未來數年至少能夠保持20%+的增長。
管理層在電話會議表示現時可威的渠道庫存非常健康，大約只有一個月左右；而且暫時看Q2的數據同比也有不錯的增長。
– 風險
首先第一個風險永遠是降價的問題，不過由於暫時可威的同類競爭不多、也不大，因此這方面或許暫時不太擔心。
其次是羅氏也有一隻抗流感的產品在美國、日本，甚至香港獲批上市，據説效力比可威更佳，而且只需服用一次療程便可。市場或許會擔心相關產品很快也會在中國獲批，繼而帶來競爭。東陽管理層表示他們也密切關注，不過由於這個新產品的銷售價格應該會較高，而且日本等地患者曾出現耐藥性問題，因此也不是太擔心這個潛在競爭。
– 估值
最後，東陽歷史PE一般介乎10至20倍左右，今年Q1已經錄得7.76億元盈利，比去年1H的6.35億元還要高，假設全年大概可以做到14-15億元盈利，那麽現時PE也是只有10倍左右，更不用說潛在品種的未來銷售數據。
雖然，單品種藥品爲主的醫藥股估值一般相對較低，但是我想東陽在如此高增長下，至少也值14-15倍吧，因此上升空間應該遠高於下跌空間。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
(By Larry Hung)
[公司業績概覽]
– 截止17 1H，公司銷售收入為人民幣6.62 億元，YoY增加19.2%。公司淨利潤為人民幣 3.02億元，YoY增長40.4%。業績主要受公司主打產品【可威】的推動，令業績保持迅速增速。翻查公司資料，過去銷售收入於2012 年2016年期間的年複合增長率CAGR達到約36.8%，而淨利潤的複合增長率更高達 101.7%。
[公司主打藥品]
(1) 主打產品為【可威】，有望成為重磅藥品
在國內，【可威】是磷酸奧司他韋產品市場中的主導產品，可威膠囊和可威顆粒劑分別在2009年和2017年納入國家醫保目錄。【可威】在對抗不同流感病毒株的有效性已經在世界範圍內獲得廣泛認可，並作為一種基本藥物列入WHO基本藥物示範目錄。
17 1H【可威】銷售收入為人民幣5.57億元，YoY增長20.8%。 其中，可威顆粒收入為3.72億元，YoY增長17.1%；可威膠囊收入為1.85億元， YoY增長29.2%。由於可威顆粒劑是公司的獨家劑型，受惠於兒童用藥需求的放量，其過往銷售額的增速遠高於膠囊劑。今年上半年顆粒劑增速不及預期，主要由於全國行銷改革及個別省份落標的緣故。隨著 6 月補標成功以及今年 7、8 月流感疫情帶動的銷量增長，我們預計下半年增速將恢復到 30%的水準。此外，隨著可威顆粒進入《2017 年版國家醫保目錄》，在基層醫療機構的滲透率有望快速提高。
基於抗流感用藥市場的遼闊空間以及公司超高的市場份額，預計【可威】未來幾年仍將保持穩定快速增長。
公司堅持通過學術推廣來推動醫學專家和大眾對流感的認知，並提高產品的知名度。 截至 17 1H，公司學術推廣隊伍增加至 502 人，二、三級醫院覆蓋率也有較大提 高。可威顆粒的二、三級醫院覆蓋率已達到 78%和 92%；可威膠囊的二、三級醫院 覆蓋率達 30%和 60%。
(2) 治療高尿酸血症：【爾同舒】需求良好
2017年我國高尿酸血症患者人數達1.7億， 痛風患者超8000萬人，痛風已成為我國僅次於糖尿病的 第二大代謝類疾病。
【爾同舒】主要用於治療高尿酸血症（hyperuricemia，HUA）， HUA為一種涉及血液中尿酸水準過高的代謝類疾病，可直接引發痛風。
據標點資訊資料，治療高尿酸血症產品市場規模2010年為人民幣3.99億元， 2014年為人民幣8.25億元，預計到2019年治療高尿酸血症產品市場規模將會達 人民幣15.70億元。2010年至2014年的複合年增長率為19.9%，預計2014年至 2019年的複合年增長率為13.7%。公司正在加強對爾同舒的學術推廣，藥物推廣通常需要時間，但是總體來看產品需求良好。由於中國居民收入增長、工作應酬等原因，我們預期對高尿酸血症藥物需求增長較快。
(3) 強大的研發實力和豐富的在研產品佈局
截至2017年6月30日，公司擁有18種處於不同研發階段的 在研產品，這18種主要產品不僅涵蓋了治療內分泌及代謝類疾病產品、治療消 化疾病產品以及抗病毒產品等主要治療領域，也包括已有的心血管疾病以及新 進入的中樞神經系統疾病在內的治療領域。
1.1類丙肝新藥磷酸依米他韋獲批II/III期臨床試驗，並進入CDE優先評審，預計2019年上市。
同時，東陽光藥 已與臺灣上市公司太景醫藥合作，將磷酸依米他韋與後者的伏拉瑞韋 (Furaprevir)結合，計畫開發出新型全口服免干擾素丙肝合併療法。 胰島素全線佈局，二代胰島素中，重組人胰島素已完成III期臨床，預計 2018年上市，精蛋白重組人胰島素注射液（預混30R）已進入III期臨床。三代 胰島素中，甘精胰島素注射液、門冬胰島素注射液預計2019年左右上市。 另外，公司產品注射用埃索美拉唑有望於18 Q1上市。
另外，公司擁有大股東下屬研究院研發成果的優先購買權，大股東研 發實力突出，在國內藥企中居於領先地位，其中多個產品有望成為國家 1.1類新藥。集團研發有超過1600名研發人員，包括19名海外專家，且其中64名研發 人員持有博士學位，50%以上的研發人員持有碩士學位。研發領域集中於抗病 毒感染、抗腫瘤、神經系統病、代謝疾病、免疫系統疾病、心血管疾病等六個 重磅領域。參照FDA和歐洲的新藥研究標準建立，目標發展成為世界級醫藥研 究機構。據CDE資料，2017上半年，國內註冊申報1類新藥221個，共涉及80個 品種，是2016年同期（37個）的2倍。從企業數量上看，恒瑞醫藥申報6個1類 新藥；東陽光大爆發，申報了5個1類新藥，僅次於恒瑞；外資藥企中，諾華、 羅氏均申報4個1類新藥。
[其他]
大股東重組架構，對東陽光藥實現控股
於去年11 月 24 日，東陽光科（600673）公告最新收購重組報告書，公司收購港股東陽光藥股份事宜有了重大進展。重組報告書顯示，上市公司擬通過發行股份購買資產的方式，以總價 32.21 億元向宜昌東陽光藥業購買其持有的東陽光藥 2.262 億股內資股（占其總股本的 50.04%）股份。交易完成後，東陽光藥將成為上市公司控股子公司，東陽光科產業將延伸至醫藥工業領域。本次交易完成後，東陽光科將持有東陽光藥 50.04%的股份，並對後者實現控股。
這次交易間接實現了A+H，大股東彰顯信心。同時，重組報告書中還發佈了增值計劃公告，在複牌後6個月內，在包含受讓員工持股計畫的基礎上，深東實將合計增持股數不超過4937.75萬
股，增持比例不超過公司目前已發行總股份的2%。此前於2017年10月10日，東陽光科曾公告，控股股東深東實將受讓公司員工持股計畫所持有的全部公司股份即1693.18萬股（占公司總股本的0.686%）。該次的額外增持，彰顯了大股東對公司未來轉型發展的信心。
潛在港股通名額
公司2018年比較大機會進入港股通。當前，公司總市值已超過百億港元，流通市值也超與60億港元。
總結
我們認爲公司現時較受投資者忽略，因而估值相對較低。但是我們對公司的前景和潛在研發新藥均有所期待，而且一些具有研發能力的藥股的估值均接近18年PE 30倍。假設我們為公司設立目標，以18年20倍PE計算的話，股價已經可以高達$33.2，這還不計算PE Range有機會再Expand的因素。
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有東陽光藥(1558))
(以上純屬個人研究心得分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)
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